2015年6月12日，经过持续近2年的牛市行情， A股从1849点上行到5178点，终于在这一天见顶回落。随后的两年里，A股经历了初期的股灾般下跌，经历了换帅后的监管加严，也经历了蓝筹大涨、题材大跌的结构化行情，如今总体上仍处于低迷和疲弱的状态。
上轮牛市为何瞬间结束？A股牛熊转换的逻辑是什么？中国股市的投资环境和投资逻辑是否已经走向更稳定成熟的局面?诸多问题，值得认真分析和总结。
5178为何成为“地球顶”？
我把上证5178点称为“地球顶”，从价值投资的角度来讲，这个区域确实是风险极大的。
首先，市场估值已经过高。上证见顶5178点的时候，创业板的PE（市盈率）估值是144倍，主板PE是86倍，在全球市场当中，A股当时的估值水平无疑是非常高的。
其次，投资者疯狂情绪已到了不可思议的程度。在市场冲顶过程中，A股融资余额达到2.27万亿，杠杆率远超美、日等成熟市场；成交量动辄达到2万多亿，屡次刷新全球股市单日成交量的最高记录，以流通市值计算，基本上十来天就能换一次手。
毋庸置疑，A股当时的估值水平、杠杆率和交易频率等衡量泡沫的重要指标，在全球市场当中，都是难以想像的状况，甚至已经达到有史以来的地球之巅，市场的泡沫和疯狂程度可见一斑。
为何创业板跌跌不休？
5178点跌下来以后，各大板块的行情走势发生了很大的分化。经过短短2个多月的快速下跌，2015年的8月26日，上证指数到达2850点时，上证50已经率先见底，而上证指数随后又下跌了5个月，直到2016年1月27日见底2638点，最惨的创业板，从4000点一直下跌了近两年，最近又见到新的低点1711点，下跌幅度接近60%。
创业板在“地球顶”的时候，PE估值是144倍，目前已经回落到了44倍，虽然经历了大幅下降，但是估值水平在各大板块中仍然处于较高的水平，这也是创业板走势相对较弱的重要原因。
股市涨跌和行情分化的逻辑
股市涨跌和行情分化的背后，找到市场运行的逻辑非常重要。
首先，杠杆收缩使A股资金面承受巨大压力，是股市下跌的重要根源。A股最高峰时2.27万亿的融资余额，如今已调整到8000亿的水平，杠杆率从高风险状态，回归到相对正常的水平。
其次，估值水平是股市调整行情中各大板块涨跌的重要依据。以上证50为代表的优质蓝筹股，实际上在2015年8月26日、上证指数2850点时已经结束了调整，随后开始了新一轮“漂亮牛”行情。与此同时，高估的5类股票（小市值、题材股、垃圾股、伪成长、次新股），直到现在仍然在熊市的泥潭里挣扎。当然，在今年5月份上证3000点附近，A股整体的支撑力度较强，市场的下跌应该已经告一段落，W底已经成型。
第三，除了估值过高，5大市场变化也推动着高估的5类股票出现大幅调整。A股的市场化、国际化、规范化、法制化和退市的正常化是越来越明显的趋势，这种趋势必然推动股票估值的正常化，由此推动蓝筹股的上涨和高估值股票的下跌。在我看来，这种结构化行情仍然会持续，也就是A股日益趋向港股化。
漂亮牛行情为何能延续？
首先，蓝筹股的优质基因是漂亮牛行情的重要前提。蓝筹股都是行业内规模比较大的龙头企业，通过规模效应和市场份额扩张，他们在行业中的地位渐渐提高，从而为业绩提升和股价走强提供了基本保证。
其次，投资者结构变化是漂亮牛行业的市场基础。随着养老金、社保基金等机构资金的陆续入市，A股机构投资者的比重越来越大，散户占主导的市场环境正在发生重大变化。特别值得注意的是，A股很可能在6月21日被纳入MSCI，一旦成行，国际资本可能大量涌入，势必也会进一步刺激蓝筹股行情。
第三，流动性向蓝筹集中将使蓝筹股产生溢价。A股的成交量已经从2万亿的高点回落到当前的3-4千亿，流动性向蓝筹集中的特征非常明显，高估的5类股票流动性急速下降。这种情况下，蓝筹股取代过往高估的5类股票，获得流动性溢价的机会，也将成为市场变化的新特点。
总地来讲，经过2年调整行情之后，中国股市的儿童底来了！对于普通投资者来讲，只有充分认识市场正在发生的变化，积极拥抱蓝筹股，远离高估的5类股票，坚持余钱投资、理性投资、价值投资，做好人、买好股、得好报，才能在未来的行情中有所作为。
（主编 张学光）