冉学东
1月26日，A股三大股指大幅下挫，沪指跌1.51%，深成跌2.28%，创业板指跌2.89%，全市场成交额超过1.2万亿元。这是最近以来下跌幅度较大的一天。
A股如此下跌，主要是受传言信用收缩影响。最主要是马骏最近的演讲，因为马骏是现任央行货币政策委员会委员，因此他的演讲对市场影响相当大。
他的演讲有一节开宗明义，就是“货币政策应该适度转向”。
马骏指出，目前宏观杠杆率上涨非常快，要求货币政策开始调整，2020年前三个季度，我国宏观杠杆率上升25个百分点，是2009年以来升幅最高的一次。
杠杆上升过快，已经导致部分地方出现泡沫，去年我国几个主要的股市指数都大幅上升，接近30％，在经济增速大幅下降的情况下出现如此牛市，不可能与货币无关。“另外，最近上海、深圳等地房价涨得不少，这些都与流动性和杠杆率的变化有关。未来这种情况是否会加剧，取决于今年货币政策要不要进行适度的转向，如果不转向，这些问题肯定会继续，会导致中长期更大的经济、金融风险。”
另一个是今年M2的增速到底应该是什么位置，另外按照去年底的中央经济工作会议提出，2021年要“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”，那就意味着今年M2的增速是给定的。
关于如何匹配有两种解释，一种是把今年的名义GDP增速理解为包括了基数效应的名义GDP增速。实际GDP增速大概是8.5%左右，加上两个百分点的通货膨胀率，名义GDP增速就是10.5%左右。那么今年的M2增长10.5%，马骏认为这是一个比较高的数字。
第二种解释是把一次性的基数效应给剔除，就是剔除了扭曲因素后正常化的一个名义GDP增速。马骏估计大概要剔掉三个百分点左右的基数效应，这样今年的名义GDP增速就变成7.5%。这个增速显然太低。马骏是在中间取一个数，”比如将其控制在9%左右的话，相对来讲是比较合理的。”
马骏去中间数的理由是，今年的企业盈利会有一个好转，许多上市公司盈利预期在20%以上的增长，可以减少对债券融资的依赖，略微降低杠杆率，货币扩张压力会变小。另外，今年政府发债没有去年那么多，也不需要货币扩张太多。
最后，马骏也谈到了基数效应，去年实体经济上半年的基数很低，使得今年GDP的增长速度上半年会很高。但是从M2的角度而言，正好反过来，因为去年上半年货币扩张很快，今年会有一个基数的假象，让大家觉得今年上半年的M2增长同比的速度比较低。他认为要剔除这个假象来看货币充裕度，因为基数已经很高了，在这个基础上再增长8%-9%也是不小的数字。
去年12月末，广义货币(M2)余额218.68万亿元，同比增长10.1%，去年全年连续两个月超过两位数。如果今年按照9%的增速的话，那就相当于每个月要少超过1%的增速，每月大概少投放广义货币2万亿左右，这是一个不小的收缩量。
笔者认为，以上讲话和测算应该只是一个学者从学理的角度对未来信用货币投放的一个估计，很难从实务中实行。
且不说，目前全球疫情还很严重，没有好转迹象，中国疫情未来的发展还很难下定论，全球经济目前也还比较难，疫苗效果和病毒变异赛跑，这些都是未知数。
最近美国新任总统拜登上台，前美联储主席成了美国财政部长，这两人和现任美联储主席鲍威尔形成了宽松“铁三角”，至少今年上半年美国的货币和财政都是极度宽松的，这会导致美国利率可能长期在低位。在这个时候，如果中国实行如此紧缩的货币政策，将会导致中美利差急剧扩大，人民币汇率进一步兑美元升值，对我国出口造成较大伤害不说，流入境内的外汇，加剧内外不平衡。
其实，即使2021年疫情好转，全球经济仍然比较困难，不仅仅是美国，包括日本、欧盟、印度等等经济体都会继续极度宽松的货币政策，欧盟还会继续进行资产购买，向市场注入大量货币，美国的无限度量化宽松根本就看不到停止的一天。这个时候，中国在全球独树一帜搞激进的货币紧缩没有必要。
最关键其实还是物价，央行的本质是管好币值，不能就杠杆论杠杆，目前的通胀水平可谓相当“舒适”,去年全年的CPI是2.5%，12月份只有0.5%，预计由于去年前半年的高基数，今年全年也只是一个温和的通胀，这还是在乐观预期的前提之下。由于老龄化和技术进步，通胀难以实现，货币超发就会通胀的说法，现实证明是错误的。
这时候，应该维持一个稳定的货币政策，货币投放不能波动太大。
其实，在笔者看来央行的货币政策其实早在去年4月初，疫情控制有所好转时就已经转向。
去年4月至5月初，央行连续好多交易日未进行逆回购操作，向市场发出强烈信号，央行货币政策边际收紧，接着10年期国债收益率持续攀升，这也是去年人民币大幅升值的基础之一。
在笔者看来，货币政策在方向上去年已经转过来了，今年或者还会按照经济发展情况适当调整，经济好的话，会再紧一下，经济不好了，还会再松一些，至少9%的M2增速太激进，实行的可能性很小。
责任编辑：孟俊莲 主编：冉学东
