本报记者 冯樱子 北京报道
近些年，国内VC、PE“内卷”愈发严重，PE-VC化、VC-PE化已经不再是一个时髦的趋势，而是摆在所有VC、PE桌面上的现实。
近日，在“第15届中国投资年会·年度峰会”上，7位VC、PE行业的资深投资人，围绕VC、PE的全周期趋势、逆周期投资机会等话题展开讨论。
投资人认为，PE-VC化和VC-PE化现象的背后有多重原因，其中行业竞争愈发激烈使双方向中间延伸成为必然，同时，VC基金募资金额不断攀升，投资压力也倒逼VC向后期延伸。
此外，投资人提到，独角兽的估值越来越高也是造成VC、PE内卷的重要原因。一方面，VC募资规模越来越大，财大气粗的PE也越投越早，资金供给增多明星公司的价格自然也水涨船高。另一反面，头部企业形成对资金、人才、技术的虹吸效应，投资人更愿意不计成本的追捧。
PE-VC化和VC-PE化成行业现实
现在VC不仅投资早期项目，从A轮、B轮到了C轮、D轮都有涉及，甚至Pre-IPO都可以做。同时，PE除了做Buyout、成长投资，也开始做早期投资，一些公司投资开始全频谱化。也有PE成立自己的VC机构，或PE直接下场投资早期项目。
对此，投资人一致认为，导致PE-VC化和VC-PE化现象的原因，首先是行业竞争愈发激烈，VC希望把好不容易投中的案子吃的更久一点，PE希望能够更早锁定有潜力的早期项目，双方向中间延伸也就成为必然；另外，最近几年VC募资动辄数十亿上百亿，投资项目的压力也倒逼他们被迫向后期延伸。
弘毅投资董事总经理曹永刚介绍，该机构的主要模式是PE及 PE偏后端的Buyout。但近几年，随着VC-PE化和PE-VC化的趋势，弘毅投资也在往前拓展投资范围，在体系里组建了专门的VC团队。
谈及原因，曹永刚表示：“是行业的焦虑感迫使大家求变。”中国走过了GDP两位数增长的时代，形成内循环、经济新常态的新格局。在新的时代，原来PE投资Buyout为主的传统企业，现在这种投资回报可能达不到预期。同时，国内又不断有新机会、新技术出现，让新业务的颠覆速度远快于以往。
此外，PE、VC彼此转化，一个重要的指标就是项目规模逐渐变模糊，以前VC投早端，投资规模比较小，在每个项目投很少的钱，投若干个项目。但现在VC项目的规模都很大。早期项目越来越贵，但项目风险并没有变化。
在华盖资本董事长许小林看来，VC和PE相互转化背后的逻辑很简单，是大家逐利的心态导致如此。另外一个原因是头部VC募资规模越来越大，随之而来的是大规模资金带来的投资压力，要三年完成投资，VC只能往后端走。
对此，国中创投首席合伙人施安平表示赞同并提到，头部VC基金募资动辄50亿、80亿、100亿并不少见，这是近一两年出现的现象。特别是从去年下半年到今年上半年，资金向头部集聚的现象非常明显。大体量VC基金确实有资金消化的问题，所以会进行主动结构性的布局。
施安平认为，除了上述主动原因，还有一个被动的原因是，行业竞争极其激烈，造成了无论VC还是PE，不得不相互交融。因为竞争激烈，PE希望在早期就能锁定一些好项目。对于VC来讲，好不容易投了一个好项目更希望能从头跟到尾。
谈到VC和PE相互转化时，金沙江创投主管合伙人朱啸虎表示，目前，创业公司的融资金额也不断攀升，VC基金如果不募更多的钱就跟不上头部企业的需求，持股比例会被稀释，所以VC会在项目后期继续加仓加注，保证比例不被稀释。
目前情况下，对于头部公司，VC会选择一直内部融资，PE在早期没有机会投进项目，后面会更难进入，可能要到项目估值几十亿美金时，要到IPO的时，才有机会投进去。这也是PE-VC化的一个切入点。
独角兽估值不断攀升
目前而言，独角兽的估值越来越高也是造成VCPE内卷的重要原因。这其中也有两层因素，首先风投的钱太多，VC募资规模越来越大，财大气粗的PE也越投越早，资金供给增多明星公司的价格自然也水涨船高。
除此之外，互联网科技企业马太效应明显，头部企业形成对资金、人才、技术的虹吸效应，而上升的天花板也远高于传统企业，这意味着虽然价格不低，但未来的前景更加客观，投资人也只得不计成本的追捧。
“我从2000年开始入行，近20年来，目前算是估值最高位。”华平介绍，早前，早期项目单个融资一般为几百万美元。PE进入早期项目后，整体项目估值都在转换。有更多资本进入，市场呈现高度竞争状态，好的项目大家都会去“抢”。
中国市场正处于从“人口红利”到“技术红利”转变的时期，很多科技型公司尚处于行业早期发展阶段，未来可能还会有10倍甚至百倍的增长空间。因此，VC愿意给这些项目相对高的估值，PE加入竞争后则愿意出更多的钱。
这其中也有两层因素，首先风投的钱太多，VC募资规模越来越大，财大气粗的PE也越投越早；明星公司因资金供给增多，价格也水涨船高。
曹永刚认为，独角兽项目之所以贵主要有两个原因：一是市场上钱多了，例如在美国多次量化宽松政策下，美元基金募资金额增加；二是投资人认为很多项目虽然还在早期阶段，但确是潜在独角兽。独角兽幼兽是可以有颠覆性价值的东西，大家愿意给它很好地预期。
对于项目越来越贵的原因，许小林认为，二级市场不断释放利好消息，从科创板到港交所的“18A”（港交所第18A章，即港交所允许符合一定条件的未有收入、未有利润的生物科技公司上市）。这使得很多一级市场初创公司的创始人会拿项目在二级市场对标，导致一级市场很多项目比二级市场还要贵。
另一个原因是，在各个产业及细分行业里，头部化的趋势越来越明显。这些头部公司，吸引了各项资源，包括资金、人才、资本，因此头部项目估值高有一定的合理性。
“PE天生有避险心态，资金放头部企业才安全，这是其特征所决定的。”周炜提到，大家都走一个线路，所以在中国，只要是头部企业都能融到很多钱。这些资金也成为企业很厚实的竞争壁垒，市场因此加速分化。
投资人给内卷“开药方”
但也有投资人认为，未来VC、PE将恢复清晰化界限。许小林表示，经过这一段时间的逐利，未来VC、PE市场一定会逐步淘汰一些机构，还会回到VC、PE有清晰化界限的时候。
软银中国资本创始管理合伙人华平也认为，在早期阶段，还是VC更有竞争力，因为早期投资主要靠判断，又有胆量又有酒量的人不多，同时，还需要对市场和技术了解，特别是投资高科技公司时，比如生物技术和芯片，一般人很难看得懂，需要投资人在行业里有知识和经验的积累。
“从我们的经验来谈，A、B轮阶段公司需要很多帮助。怎样帮助团队做战略，寻找人才、穿针引线，这个不是光靠规模和大资金能够做的事。”华平说道。
创世伙伴资本创始主管合伙人周炜提出，推动大PE出海是解决“内卷”的方式之一。 一个健康的资本市场发展到一定程度，企业和机构需要往外走。创业公司要出海，资本也要出海。PE是时候考虑提供资源，帮助中国创业者去国际市场搏杀，去买下一些关键资源了。
“我是一直希望推动融了几百亿和上千亿资金的大PE，能否带着中国公司出去买买买。这样大PE就会有更大的游乐场去玩，而不是挤在幼儿园的游乐场和VC抢场地。”周炜说道。
周炜表示：“多年前的摩托罗拉如果能被中国手机公司买下，那么多专利可以助推买主成为一家国际性大公司。前几天看全球耳机顶流公司森海塞尔十多亿人民币被卖给一个助听器公司，如果我们大PE带着做新一代智能耳机和音响的公司去把它拿下来，结合中国创业者擅长的重新定义产品交互界面智能化，有马上成为一个新全球巨头的机会。”
责任编辑：孟俊莲 主编：冉学东
