插画/李蕾
冉学东
10月31日，市场资金面突然紧张，银行间市场质押式回购交易结算实时行情显示，有机构以50%的隔夜利率融资，交易员一度紧张，都不敢相信这个数据的真实性。但是7天期的利率却没有什么大的波动，国债市场利率甚至还是下跌的，主要体现在隔夜的利率上，隔夜平均的回购利率为3.455%。
大家想到的原因是因为31日正好是跨月、集中交税等的时间点，这些因素导致大行出资谨慎。
不过央行近期对市场巨量投放资金是史无前例的。央行上上周就实现净投放10770亿元，上周大约向市场释放流动性24000亿元。不过本周有所收敛，10月30日净投放1500亿元， 10月31日净投放190亿元，相对有所收敛。
央行呵护市场的初心不改，这是在目前财政发力的大背景下，财政和货币紧密配合的最明显的体现，但是货币的配合可能更加被动了。也就是说，投放多少合适，货币方面也要试探，难免出现31日市场的波动。
也不排除一年多的债券牛市，许多机构放大了杠杆，一旦出现资金面紧张，难免出现不惜以高价格融资的状况，也可能是给某些高杠杆的机构一个警告：未来市场的资金面将可能是一个紧平衡，所以未来机构要加强流动性管理。
进入10月份以来，财政的发力是实实在在的，1万亿元特别国债将在四季度发行，将全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。
同时，10月6日以来，全国已有25个地区披露了拟发行特殊再融资债券文件。据粗略统计，10月6日至10月25日，全国25个地区披露的特殊再融资债券总额为10430亿元。据机构测算，此次地方再融资债券总额度或将在1.5万亿元左右。
从总的方面看，目前的流动性环境基本上还是一个紧平衡的状态，主要是基础货币的投放环境发生了根本改变，此前在双顺差时期，大量的外汇流入境内，央行被动购买外汇向市场投放基础货币，机构是相对主动的，谁的外汇多，谁的流动性充裕，基础货币可以通过贷款实现多倍创造货币流动性。
但是双顺差结束以后，央行通过货币工具进行投放，这时候央行就变为主动了，商业银行变为被动。央行通过公开市场投放流动性，是需要商业银行用高信用的债券做抵押的，并且还有利息，到期要归还。这时候，流动性环境就是央行测算和试探出来的，如果市场流动性过于紧张，央行就会降低存款准备金率，这也是最近几年我们看到央行频频降准的原因，并且好几次都是为了让商业银行归还到期的逆回购或者MLF，所以最终决定商业银行流动性状况的只有一个：那就是降低存款准备金率。
而未来这种状况可能更加突出，从经济背景而言，今年以来，尽管经济已经开始复苏，但是复苏的力度偏弱，有时候还出现意外的下移。比如进入10月份以来，经济数据再次偏弱，10月份，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为49.5%、50.6%和50.7%，比上月下降0.7个、1.1个和1.3个百分点。10月份，受“十一”节日休假和节前部分需求提前释放等因素影响，制造业PMI景气水平有所回落。从供需来看，生产指数保持扩张，需求有所回落。受9月份较高基数和10月份工作日减少等因素影响，本月生产指数为50.9%，比上月下降1.8个百分点；新订单指数为49.5%，比上月下降1个百分点。权威分析认为，我国经济景气水平有所回落，经济持续恢复的基础仍需进一步巩固。
为刺激需求，稳定经济增长，未来货币和财政将更加紧密配合，而且在两者的关系中，财政可能要发挥更为主要的作用，中央经济工作会议在年末增发一万亿特别国债，增加赤字率，并且启用特殊再融资债券置换地方政府债务，都是财政唱主角的最明显体现，未来财政方面的作为空间可能更大。
不过货币政策也很重要，首先要配合财政政策进一步发力，央行近几周巨量的净投放，很明显就是为了特殊再融资债券的顺利发行。不过从根本上讲，仅仅公开市场的净投放还是不够的，许多机构认为，未来还将进一步降低存款准比金率。
责任编辑：孟俊莲 主编：张志伟
