本报记者 包涵 北京报道
上交所前两个月关于研究“T+0”的说法终于在最近有了新进展。21日，上交所宣布修订《上海证券交易所交易规则》，在六个方面做出修订，包括适当降低大宗交易门槛，确定债券ETF、交易型货币基金、黄金ETF当日回转交易制度等改变。新规将于今年12月9日开始实施。
部分基金产品将实行T+0的交易制度，也打开市场对股市展开T+0的想象。修订消息传出来后，有人将其视为交易制度变革迈出的重要一步，可也有人认为债券ETF、黄金ETF这些基金产品诞生以来就是一直T+0，而重要的沪深300ETF和蓝筹交易并未实施T+0，所以这次谈不上是改革。
“我们常说的T+0是交易制度，若从交割制度来看，其实全世界的股票市场都没有T+0，美国最快是T+1，香港是T+2。中国股票市场存在严重的结构缺陷，从而造成混乱的交易制度、交割制度。在这种情况下，即使最终修改成所谓的T+0，实际上也毫无效果。”中山大学兼职研究员、原广发证券结算中心总经理陈培雄对记者表示。
T+0交易制是大势所趋
事实上，在上交所，交易量最大的是股票，因而投资者显然更关心股票的交易制度。
“总体来说，股票T+0是一种趋势，也是全球的一种通行制度。据我所知，每个放开T+0的市场都会被极大活跃，迎来一次冲高。虽然当年权证的炒作和市场的投机就让管理层很后怕，但T+1制度仍未能避免新股炒作的风潮。当年改为实行T+1制度有其历史原因，但现在有了股指期货和融资融券，期现市场的不匹配已经影响到投资的公平性。而且如今的市场结构，机构投资者已占据主体，所以T+0早晚要放开。而部分ETF的T+0的试行，也是管理层对未来全面放开T+0的一种试水。”一位北京的券商人士对记者指出。
数据显示，韩国实施T+0后，综合指数上涨达三成。而1992年，上交所也因为对股市实施T+0，而使得股指一日翻倍，由600多点涨至1265点。根据中信建投的计算，未来我国股市若实行T+0，将给市场带来25%的增量交易，并给券商带来10%的增量收入。
12月9日开始，债券ETF和交易型货币基金将开始实施T+0。而由于债券本身就一直在实行T+0交易，所以债券ETF的T+0实际上是一种对公平的贯彻。相比眼下股指期货的T+0对应的现货市场T+1，未来股市存在的不对等交易模式，也有可能被监管层逐步修复。
在陈培雄看来，制度就是一个游戏规则，不论是什么样的制度，只要对买卖双方是公平的，那么就没有好坏之分，只有效率高低之分。而作为交易制度，一般不应该轻易更改，否则人们会不习惯，在国外，交易制度也不会轻易改，特别是对影响公众利益的会员市场，必须严格执行银货对付的风险控制规则。
“但是券商对股民的服务条款倒是经常可以改，甚至可以谈判。”陈培雄表示。
这种券商与股民之间的谈判是一种市场行为，券商可以根据自己的风控能力为股民提供服务，出现风险也由券商自己承担。
解不了的结构之惑
“大家现在混淆了一个概念，就是究竟什么是交易制度？股民与券商的T+0不是交割制度，是委托合同。券商还可以融资给股民，这些都不应该是交易制度。”陈培雄称。
在他看来，交易制度是指交易市场参与者需要遵守的规则。那么到底谁是市场参与者？会员制下应该只有会员。股民参与市场是通过会员委托交易，法律上股民不是市场交易主体。“但是中国股票市场却把这一规则混淆了。证券法说是会员制，交易所却管理不是会员的股民，这从根本上就弄错了。”
究其根源，一切还是来自证券市场的结构缺陷。即原本并行存在的两个市场却最终变成了一个市场。
陈培雄认为，会员才能进场交易的市场是股票主市场，普通股民通过券商买卖股票的代理系统，只是辅市场。辅市场不是真正的股票市场。会员制的作用之一是通过会员代理，避免数量众多的股民直接进入股票市场交易，将股民和交易所分开，进行风险隔离。但是中国股市框架却将每一个股民的账户直接在登记结算公司开设，交易直接在交易所内进行，交易所与大量股民直接联系。
“这使得相比国外股票市场，我们的市场投入的监管资金要大很多，而制度设计漏洞却导致钱投再多也是白搭。除此之外，我们与其他国家和地区不一样的地方还有，目前大多数国家资金交收与股票交割是同步的，只有中国是分开的。这也严重违背相关法律和G30小组准则。”
在陈培雄看来，中国股票交易形成了特色的市场模式：股票T+0交割，资金T+1交收。这就是中国股票市场易产生风险的根源。
而解决上述问题是比何时实行股市T+0更为迫切的任务，也是实现股民和机构投资者真正公平的必由之路。
