华夏时报记者 付刚 上海报道
站在上海陆家嘴国金中心51层的上海重阳投资管理股份有限公司（下称“重阳投资”）办公室，可以远眺忙碌的黄浦江黄金航道，视野开阔。
或许是因办公区面积很大，公司人员略显稀少，8月底《华夏时报》记者在此专访了重阳投资合伙人、首席分析师陈心，这位2009年一起创立重阳投资的合伙人笑言，此种“忙碌中的寂静”是因为很多同事在外调研，新同事则在接受投研体系流程的培训。目前，重阳投资投研员工超过30人，管理客户资产规模逾130亿元，是目前国内最大的阳光私募基金。
重阳投资一直以秉承价值投资理念在业内著称。从投资理念来讲，重阳认为市场长期具有强有效性，而短期的有效性则比较弱。因此，在市场上多数人不喜欢或没有关注的领域，他们希望发现短期市场失效带来的投资机会。
陈心认为，在经济增长速度放缓的“新常态”大背景下，企业如何应对转型升级，适应这种新的增长模式，这是一个新的课题。中国经济转型成功，只靠互联网或者说文化创意产业肯定不行，传统行业中一定也会产生优秀的企业和龙头企业，中国经济未来发展重点在于以国企为代表的优势企业自我更新和升级。
从“旧常态”向“新常态”过渡
《华夏时报》：随着今年5月“新常态”一词首次被用来描述中国经济，经济学界与投资界对此讨论甚多，你有何解读？
陈心：中国经济的“旧常态”可理解为2007年以前的状态：经济增速较快、通胀率很低、资产价格上行压力持续存在。过去保持长时间的经济增长，是由多个因素叠加在一起形成的，其中一个成功经验是，此前一个阶段的改革，也就是所谓“练好内功”——上世纪90年代末的国企改革、市场经济改革，2001、2002年加入WTO打开海外市场的阶段，中国自己做好了准备。
同时，外部一些偶然因素也创造了条件，2003年到2007年期间，美国在“9·11”事件后维持宽松货币政策，虽然由于美国自身监管不严导致了次贷危机，但也刺激了美国的外部需求过度增长，这对中国来讲，是个发展的好契机。
2009年后，中国经济处在调整期、转型期、消化期等三期叠加阶段，经济“新常态”主要特征表现为GDP增长速度放缓，相对较高的通货膨胀率，资产价格上行压力减弱。
未来自己能控制的还是练好内功——转型和改革，外部条件可遇不可求。在这个意义上，2008年以来的全球金融危机以及中国在应对危机过程中的强有力的政策反应，构成了中国经济从“旧常态”向“新常态”有序过渡的历程。
随着全球经济逐渐摆脱危机的影响，以及危机应对政策效应的减弱，中国经济从“旧常态”到“新常态”的演进过程也将显现出更多的规律性和可预见性。此外，以“市场在资源配置中起决定性作用”为导向的一揽子经济政策的实施，将有助于中国经济更快地稳定在“新常态”上，财政政策、货币政策也会适应“新常态”，如央行宽货币紧信贷的模式，宽货币是为严防系统性金融风险，紧信贷是要促使转型。
如果信贷标准一直很宽松，很多企业保持以前那种模式，是实现不了转型的。要有压力，才能迫使一些边际竞争力最差的企业退出市场，才能完成转型。企业如何应对转型升级，适应这种新的增长模式，是一个新的课题。
《华夏时报》：从最新公布的PMI等数据看，传统产业的确面临发展瓶颈，尤其是地产、水泥等产业。如果说透支资源、环境和国民财富的增长模式不可持续，那么在你看来，未来的经济驱动力会在哪？
陈心：现在大家都希望能看清未来真正增长的方向，这类似于上一轮周期中，2006年牛市之前的2003年、2004年时市场迷茫的情形。
站在今天这个时点，往前展望依然很难，不过，现在做的这些事情确实是在往转型和改革方向做准备。市场可能很关心新兴产业，的确，国家出了很多政策来鼓励新兴产业，但从经济总量的占比和贡献度来看，还是传统行业中有改革意识、创新意识的企业真正走了出来，对经济的贡献度更大。
美国上世纪70到80年代出现了很多创新型公司，但真正把这些创新技术运用到实际生活中，并非它们，而是那些已有了很强积淀的公司，比如有良好的管理、销售网络和品牌、资金实力雄厚的企业。这些公司通过并购或学习，把创新技术在现有平台上推广获得很好的收益，实际上，现在道琼斯工业指数里的代表企业中有很多家就是这样发展起来的。
创新是生产效率的提升，最终对经济而言，更多的还是要看已有很强竞争优势的企业怎么去接纳、发展这些创新的技术，才是真正的方向所在。
《华夏时报》：从这个角度来说，国企改革是不是对未来经济发展而言至关重要？
陈心：没错。很多国企在过去10年、20年发展过程中已经很强壮。财富500强中的中国企业多是国企，下一步要让国企继续发展，不但大还要强，就需要进一步提升其内部管理机制：一方面股东利益和管理人利益、大股东利益怎么协调一致；另一方面，怎么把创新理念、技术、模式应用到现有平台上和领域里，这才是已经做大的国企进一步做强的大方向。比如，像中石化的混合所有制改革就非常值得期待和观察。
中国经济转型成功，只靠互联网或者说文化创意产业肯定不行，中国传统行业中一定会产生优秀的企业和龙头企业。从就业和社会的多样化角度，希望有更多的中小企业能蓬勃发展，但坦率地讲，站在国际竞争这个舞台上，中小企业还需要很多很多积累。在这些中小企业成为中国的Google、微软之前（其实Google、微软也是经过了多年的积累才有目前规模），中国经济未来发展的重点，在于优势企业自我更新和升级。
长期资金入市带来成长机遇
《华夏时报》：很长一段时间中，全社会的资金转向无风险市场吃利差，实体经济却越来越困难，在改变这种状态的过程中，包括资产证券化在内的金融服务创新蕴藏着哪些新机会？
陈心：机会很多，但更多应该是金融如何服务实体经济。有时金融市场还是以逐利为目的的，有些金融创新不一定对经济发展有帮助，比如很多所谓套利资金，从银行里套出钱来，然后再放高利贷，原因是金融市场不够开放，导致有些人可以从中低买高卖，这就像以前因为市场没有放开出现的商品价格双轨制。套利资金从表面上看是一种金融创新，但对实体经济没益处，不是真正的大家期待的金融创新。
这些年来，国内的PE、VC发展，证监会推出的可转债、优先股，这些金融创新是更好地把资金需求和资金供给匹配起来，真正把资金导入到实体经济。未来对真正服务于实体经济的金融创新要有更多鼓励，对于那些纯粹的空转、套利的创新将会有所抑制。
《华夏时报》：中国从2010年开始就一直在去杠杆，经济结构调整过程中，你怎么看待对资本市场的影响？
陈心：金融不去杠杆，系统性风险就会一直较高。去杠杆就要降低债务或增加权益。资本市场做得更多的是增加权益这方面，站在这个角度，资本市场的发展有很重要的战略意义。
增加权益有两种方式：通过利润的积累留存收益和增发股票。增发股票，实现的一个前提是资本市场要有一定的活跃度，至少是一个比较平稳向上的态势。如果市场走势一直向下，从企业融资成本的角度考虑，此时发行股票是不合算的。
所以大家都希望资本市场能实现良性循环，为此监管部门也做了很多努力。证监会对新股控量控价，另外一方面引入“活水”，养老金、资本市场双向开放、QFII、RQFII等都有一系列推进动作。
《华夏时报》：从你的职业感受看，养老金入市、人民币国际化、外资进入的开放、国内投资者全球化投资配置需求增加等，将给资管机构带来什么机会？
陈心：这些新的资金尤其像养老金这样的长期资金入市，对中国机构投资者的成长是好事。新资金进来，给现存的有品牌和竞争力的资产管理机构带来一个非常好的发展机遇，当然，也对资管行业提出更高的要求。
去年6月新的基金法实施，降低了进入门槛，资管行业变得更加开放。从去年6月至今一年多时间里，多家海外QFII机构来重阳投资做尽职调查，在和他们的接触中我们发现QFII要求的管理精细化、风险控制的流程化、公司治理的合规，比我们现有的更严格一些。因此，引入各种类型的资金，包括国际资金，对整个行业提升自身素质是一种促进。
另外这对资本市场也非常有益，可以改变资本市场融资效率低的状况。目前A股市场超过80%是散户，喜欢追趋势、听消息，研究行业、企业的能力和定力都远远不足，导致市场效率不高。
养老金等新的长期资金将改变投资者结构，进而降低甚至扭转低估值蓝筹股少人问津、高估值成长股备受追棒的扭曲程度，这对于资本市场融资效率的提升将起到非常大的积极作用。
《华夏时报》：证监会8月发布的《私募投资基金监督管理暂行办法》（下称《办法》）引起业内强烈关注，对此你如何评价？私募基金未来前景如何？
陈心：《办法》是继《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》之后，对私募基金监督管理工作的进一步推进，为私募基金的业务规范提供了法律指引，为我们消除了疑虑，在日常的融资、投资、跟客户交流的过程中都有规可循，扫除了制度障碍，也打开了发展空间。
就投资二级市场的私募证券投资基金来看，按基金业协会数据，7月底规模在2700亿至2800亿元区间，在整个资产管理行业规模占比大约只有10.5%，而美国的对冲基金规模占比在4%—5%的水平，国内私募基金还有很大发展空间。
新基金法实施降低了私募基金的进入门槛，但这个行业是宽进严出，真正做好并不断成长的难度很大，需要一个很好的团队一起兢兢业业不断努力。
机会很好，挑战也在。
《华夏时报》：你怎么看待即将推出的期权？
陈心：期权推出越快越好。如能顺利推出，将填补长期空白，也给金融市场参与者提供一个新的管理风险的工具。2010年以来，市场上只有沪深300股指期货这一种风险对冲工具，且还仅有四个合约，品种相对单一，导致市场出现的对冲产品策略基本上都是卖空股指以对冲现货风险，这就造成一个现象：业内人士都知道，很多人卖空股指是因为手里有很多现货，但普通投资者会觉得有人在操纵股指通过卖空赚钱。
多了期权工具后，可以从流动性、成本的角度，结合自己不同的策略选对冲工具，对冲工具的应用会更分散。此外，如果以后有更多对冲工具，机构投资者买入现货和持有现货的信心会更足。
在没有足够的对冲工具时，只能靠买卖股票控制仓位来调整风险，造成大家一天到晚互相打听几成仓位。有了足够丰富的对冲工具后，看好上市公司前景就拿着，仓位可以一直很高，风险可以通过对冲工具来管理。这样A股现货市场波动性将可能大幅降低，对股市发展非常有益。
今年会有中级反弹行情
《华夏时报》：对7月以来此轮市场行情你如何定位？是反弹还是反转？
陈心：目前还是维持年初我们的判断：今年会有中级反弹行情。自7月22日涨到现在，市场多空分歧依旧比较大，我们认为反弹才刚开始，至于是到10月、年底还是明年3月份，要看上涨的速度，时间跟上涨速度是成反比关系。
对于市场，总体保持积极的看法。从2009年到现在，对于风险的关注越来越多，甚至是过度担忧，这种担忧已大部分在低迷的股价中有所反映。现在可以比较有信心地说，市场最恐慌最黑暗的时间已经过去，很多优质公司由于市场整体恐慌带来的股价低点很难再现。
对此轮行情是反弹还是反转的分歧，实际上是由于大家对牛市的定义不同。过去20年的中国股市，我们认为算得上牛市的就是1996年—1997年、2006年—2007年，其他时间段都算是牛熊转换过程。如果按此为标准，短期出现大牛市的时机还不是太成熟。
原因首先是经济转型还有很多不确定性，真正的牛市是绝大部分投资者对未来很有信心，目前因为不确定性的存在还很难让大部分投资者充满信心；其次是金融去杠杆的问题，2009年以来信贷增长太多，势必要通过稳健的货币政策来消化，因此不会太宽松的资金面是未来一两年的常态；最后，在过去两次牛市之前，市场里没有估值过高的股票，悲观情绪也达到极致，而目前结构性悲观的蓝筹股可能会再度悲观，结构性亢奋的成长股则需要消化过程，市场里真的没有特别贵的股票时，牛市的基础才更加坚固。
《华夏时报》：小盘股是不是还有个明显的回落过程？
陈心：小盘股中有很好的公司，如果业绩增长真能够支撑高估值，股价也掉不下来，这是一个水落石出的过程，伪成长股会有回落、风险释放的过程，随着注册制的到来，新增的供给让这个进程会有所加速。
对新兴产业我们也很关注，因为在未来发展方向上，这代表了中国很多领域的未来，也相信其中会出现伟大的企业，但是高估值对于未来的高成长已经有了比较充分的体现。所以我们会研究这些新兴产业股票但没有多少投资。这涉及到研究和投资之间的差异，研究是为投资服务，投资是基于研究，但研究是一种知识的积累，需要从这个行业开始有萌芽时就关注，才能把握它的脉络，而投资要达到风险和收益之间的平衡。
很多新兴产业的确很多是符合中国未来发展趋势的，正因为这个道理太容易被所有人看懂，所以很多新兴产业的股票受关注度很高，在其中找到具有足够安全边际股票的难度较高。站在投资角度看，当一个东西受关注度很高，它本身的风险收益比就不那么有吸引力了。往往是既代表未来发展方向，但是市场又没有认识到、关注度不高时，这类股票的风险收益率更好一些。
《华夏时报》：这是不是就是逆向投资？在投资中如何发现被市场忽略的价值？
陈心：重阳一直崇尚基于深度价值研究的逆向投资，在市场不关注的时候去投资都可以称之为逆向投资，而其特质往往是公司业绩增长确定但估值低，价值显而易见，但对于多数投资者，这类公司显得枯燥无趣。
“人弃我取”的逆向投资不是逆潮流，而是逆股价。与市场多数观点不同，这也体现研究能力，研究发掘价值，看到一些大家看不到的东西。因为某种因素大家不关注它的时候，或者过度反应，或者忽视了某些价值，那就是投资机会。很多人是追趋势，我们不是这样，实际上资金规模大了也没法追。我们购买的时点基本上都是大家不喜欢的时候。
《华夏时报》：你关注的投资机会大致分布在哪些领域？
陈心：我们选择经济转型和制度变革的赢家，那些具备可持续竞争优势的企业都值得关注，包括家电、金融服务、食品饮料、医药、能源电力、精细化工、建材、交运设备、机械制造等许多行业中的优势企业。大体上，只要未来业绩增长确定、估值偏低、市场关注度不高，同时企业会在经济结构调整和制度变革中受益，我们都有兴趣研究。
我们会重点关注两类品种，其一是被市场所抛弃、极度悲观的便宜货，如地产、银行等；其二是成长性行业，如消费、医药等。寻找估值相对偏低、具有切实的业绩增长和可持续性增长的优秀公司，而不是讲故事、炒概念的“伪成长股”。
