华夏时报记者 付刚 叶青 北京报道
历史真的不会简单重演吗？
从去年7月开始的“钱多就是任性”的A股市场，在被监管撞了一下腰后，疼得有些超预期，酿造出一场下跌程度超过“5·30”的“1·19”惨案。1月19日，受“证监会重拳出击两融”消息的影响，权重股集体“踩踏”，沪指暴跌7.7%；不止如此，股指期货也遭连带，远近合约推出以来首次出现全部跌停。
在市场充满恐慌情绪之际，证监会紧急辟谣“打压股市说”，强调市场不宜过度解读对存在违规行为券商的行政监管措施，并宣布证券资产低于50万元的融资融券账户不会被强制平仓。
监管层如此拉下脸面“呵护”市场，加上传出外资、机构借大跌入场抄底的消息，“5·30”持续下挫并未再现，触发严重的杠杆平仓风险使得跌幅继续扩大的担忧得以暂时缓解，A股在随后的20、21日连续大幅上攻，失地瞬间收复了一大半。
如果A股调整在意料之中，单日暴跌260点的“踩踏”事件仍让人措手不及；但紧接着的连续大涨150点又让投资者再度陷入左右为难境地，A股在3000点上方到底讲的是什么故事？
股指期货未能先知
上周五（1月16日）晚“证监会重拳出击两融”的消息，就像突如其来的寒潮，瞬间出现让A股投资者触碰到冰点，血流成河的惨象，估计会让大部分投资者即使再过许多年，说起“1·19”仍会铭刻在心。
1月19日一开盘，金融板块几乎集体跌停，跌幅超过5%的个股一共709只，沪指跌幅7.7%，股指期货三个合约集体跌停。
一时间，揶揄当天股市的段子层出不穷。典型如“2015年1月19日走得最稳健的就是券商股，开盘后未曾跌过，因为全都封在了跌停板”、“看到股指期货跌停赶紧截屏，后来发现，原来多虑了，后面有的是时间慢慢截。”
本轮市场调整在不少市场人士的预期中，但“多杀多”的踩踏，让“5·30”式恐怖暴跌行情重现，不禁让人感叹历史总是相似，也倍感A 股就像一个长不大的孩子，“新兴加转轨”的帽子始终难以摆脱。
让投资者记忆犹新的“5·30”，发生在上一轮大牛市的2007年。当年5月23日，财政部及税务总局相关官员否认上调印花税，然而一周后的5月29日深夜，财政部宣布印花税从千分之一上调到千分之三，“半夜鸡叫”导致股市在短短一周内从4300点一路狂泻至3400点。
目前的市场状况或许与“5·30”无可比性，但1月19日的暴跌以另一种形式演绎着当年的惨状——来自政策层面的利空消息，都是大跌的导火索。
1月16日收盘后，证监会新闻发言人邓舸通报了2014年第四季度证券公司融资类业务现场检查情况。此次现场调查的45家券商中，有12家存在融资融券业务违规情况，中信、海通、国泰君安等三大券商被暂停新开两融客户信用账户3个月。同一天，银监会下发《商业银行委托贷款管理办法（征求意见稿）》，对违规进入股市的资金也是当头一棒。
事实上，自去年12月以来，监管层已先后实施专项检查两融业务、加强退市风险警示、点名通报18家涉嫌股价操纵上市公司、打击内幕交易等监管行为；此次通告，既是去年12月两融业务专项检查的结果，也是前期整体监管逻辑的进一步延续。
从股指期货的变化也的确并未看到“先知先觉”的迹象。中信期货研究部副经理刘宾提供的股指期货仓位数据显示，在1月19日大跌的前一周时间中，多空前20席位都有增仓，但空方明显小于多头增仓，并没有太明显的空头提前布局。
前海开源基金执行总经理薛小波向记者指出，上周四公布的货币数据让市场对降息降准等货币宽松政策有所期待，但直到周末也没有等到，却等来了证监会对融资类业务检查情况的通报，尽管这本身并不超预期，超预期的是处罚结果，但引发了市场对政策意图的关注，短期恐慌的投资者心理因素让市场下跌由券商股延续到了涉及融资融券的蓝筹股板块，再波及整个市场。
薛小波认为，此次暴跌是对二级市场的过度乐观情绪的警示，跌幅甚于“5·30”是天量的杠杆资金出逃无门加剧了盘面的踩踏。数据显示，截至1月19日收盘，两市融资余额为1.09万亿元，环比减少185.08亿元，创出历史最大单日下降金额。
相较“5·30”，“1·19”表现有过之而无不及，在市场充满恐慌情绪之际，证监会连夜以答记者问形式，就两融监管作出表态，否认有意打压股市：对12家存在违规行为券商采取行政监管措施，“旨在保护投资者合法权益，市场不宜做过度解读”；另外，已开低于50万的融资融券客户也不必强制平仓。
证监会紧急辟谣表达了呵护市场之意，大盘很给面子，1月20日直接高开没有延续暴跌颓势，最终沪指涨幅1.82%。1月21日则又一次成为投资者见证奇迹的时刻，沪指大涨4.74%，创5年来最大单日涨幅，两天前暴跌的银行、券商、保险三大金融板块联袂地产、石油、有色等权重板块暴涨成为推高市场的主力，百股涨停让投资者欢欣鼓舞。
大悲大喜中，“1·19”惨案终于没有演化成“5·30”的翻版。
杠杆资金影响有多大？
作为具有杠杆特征的信用交易业务在本轮“杠杆上的牛市”中起到了推波助澜的作用，在去年四季度以来市场快速上扬的过程中，A股杠杆率不知不觉中成为全球最高的市场之一。
1月19日，两市总市值35.68万亿元，A股融资1.09万亿元占总市值比重达到3.05%。据德意志银行数据，在牛市持续近6年之后，纽交所保证金债务占市值比重为2.4%；从历史来看，在2000年的科技泡沫时期，纽交所杠杆率最高达到2.6%。
尤其值得注意的是，近几个月快速上涨的大盘蓝筹股大部分属于融资融券标的，占融资余额的比例非常高。根据Wind资讯数据，目前两市融资标的897只，而流通市值前100只股票融资余额占比达40%。从个股看，融资余额超过100亿元的有10家公司，排名前五位的分别为中信证券、中国平安、海通证券、浦发银行、兴业银行。
此外，去年7月以来的A股财富效应也不断刺激着银行理财资金入市。根据国金证券银行研究员的测算，目前14万亿的银行理财产品中有11%即超过1.5万亿元的资金配置在权益资产上，较6月底增加了7000亿元的规模。
其中，伞形信托作为新的银行理财入市通道，受到部分投资者特别是超大户的青睐，在去年下半年取得加速发展。根据中信证券研究部非银组的估算，伞形信托存量规模保守估计在5000 亿元以上。
值得注意的是，目前伞形信托的杠杆率最高可达4倍，其高杠杆性所隐含的风险部分银行亦有所察觉，开始收紧对伞形信托的配资业务。
海通证券相关研究报告指出，目前伞形信托杠杆率一般在3到4倍，当产品净值下跌至0.8至0.85时会引发强制平仓，相对两融而言，伞形信托的强制平仓压力会更大，但考虑到期仓位和持仓集中度会相对较低，单日跌停引发强制平仓的概率不大。
而目前两融账户的平均杠杆率不到1.5倍，如果要触及130%的强制平仓线，其股票市值的下跌幅度要达到57%。海通证券表示，这意味着其所持股票还要经历5个以上跌停才能引发强制平仓，发生概率极小。
薛小波在1月19日也向记者表示，市场此轮上涨过程不是融资融券单一因素就能支撑的，本轮牛市的三点核心驱动力：利率下行、政策宽松和改革驱动，目前均没有发生根本性的变化，“如果市场对相关板块短期负面反应过度，如板块剧烈累计回调20%以上，反而会带来进场机会。”
资金再次跑步入场
事实上，1月19日A股大跌后的第二天就有资金在大举入场。
数据显示，1月20日沪股通成交额突然放大，净买入额达21.45亿元，创2015年来新高。此前在今年以来（截至1月19日）的11个交易日中，沪股通平均净买入额仅4.92亿元。
对此，南方基金首席策略师杨德龙向记者指出，沪股通净买入额的放大是海外资金延续了长期逐步吸纳的部署策略，从数据还可以看出海外资金还是偏好地产、金融等传统蓝筹股。
杨德龙进一步指出，除了外资，周一大跌让很多前期踏空的资金积极入场进行抄底，其中有机构趁暴跌买入上证50 成份股为接下来2月9日的期权推出做准备。
“千金难买牛回头。”在杨德龙看来，在新入场资金的推动下，1月20、21 日连续两天的反弹力度的确超出预期，不过继续去年12月那样天天逼空的可能性也不大，关键看政策面的变化，如果消息面比较平静就会出现一定幅度的回调，但出现“1·19”那样惨烈的市况可能性也不大；但如果利好预期能兑现，比如市场目前普遍预期央行近期会降准降息，尤其是1月20日公布的去年12月工业增加值等经济数据不尽如人意增加了这一预期。
“这一预期对A股无疑是大利好，尤其是对金融、地产等蓝筹股，这两天大涨也包含了这一预期。”杨德龙称。
上投摩根基金副总经理侯明甫也向记者表示，市场对降息的预期还是相当大的，而自去年以来的上涨行情若要延续，需要看利率是否还有下行的空间。在他看来，上半年降息可能性比较大，“因为如果到下半年美国升息，中国再降息可能就不合时宜了。”
