本报记者 钱秋君 北京报道
彼时，财政部部长楼继伟在2015年博鳌论坛上提出，今年1万亿元政府债务置换之后可能有更多的债务置换。此言一出，市场众说纷纭。最新传言是，5月4日有媒体引述未具名消息人士称，央行计划通过一种国际上还没有的新货币工具来解决地方债的置换问题。
事实上，越来越多的分析人士认为，在解决地方政府债务置换方面，货币政策应扮演更积极的角色，比如直接购买地方债等。
不过，央行研究局首席经济学家马骏此前回应，按照现有的法律要求，直接购买地方债这一思路显然已行不通。依据是《中华人民共和国中国人民银行法》第29条规定：中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券。
但马骏随后的表态也引起市场诸多猜测，“对地方政府债务置换也会有具体安排。”所以说，未出的工具尚有，留给市场的想象空间就还存在。
事实上，地方政府债务置换是一盘大棋，以空间换时间，既盘活存量，也没有采取量化宽松（QE）的方式滥发货币。但问题是，在地方政府债的机制设计、市场利率环境等方面需要改善，如何以市场化方式推动地方债务置换，形成多方共赢局面。
债务置换设想
从财政部公布的信息来看，此次置换范围是截至2013年6月30日的地方政府负有偿还责任的存量债务中2015年到期需要偿还的部分。根据2013年审计结果，截至2013年6月30日地方政府负有偿还责任的存量债务中，2015年到期需要偿还18578亿元，1万亿元的总债券额度占2015年到期地方政府负有偿还责任的债务的53.8%。
所谓债务置换，实际上是在财政部甄别存量债务的基础上将原来政府融资平台的理财产品、银行贷款等期限短、利率高的债务，置换成期限长、利率低的债券。存量债务中属于政府直接债务的部分，将从短期、高息中解脱出来，变成长期、低成本的政府直接债。
坊间猜测途径有两种。第一步由银行购买，是地方政府和商业银行正常的契约行为。比如商业银行A直接动用超储购买用于置换商业银行B对城投贷款的债券。对整体商业银行来说，表现为超储不变，仅资产结构改变，由高息短期贷款变为低息长期的债券。
但对银行而言，用即将到期的高收益短期债务，置换成低收益长期地方债务，并不划算。“一个比较就是，单说流动性，地方债与企业债不相上下，但前者的收益性远小于企业债。”一家股份制银行人士坦言，与国债比较，虽然地方债的收益性与国债相当，但是前者的流动性却远不如国债。
这么说就是，如果追求流动性银行就去买国债，如果追求收益率银行就应该买AAA央企的企业债，为什么银行要去买地方政府债？在受访的多位业内人士看来，如果商业银行愿意买地方政府债，那么整个过程中，就要引入央行。
第二步就是引入央行。5月4日有媒体引述未具名消息人士称，央行计划通过一种国际上还没有的新货币工具来解决地方债的置换问题，并未实体注入一定流动性，并表示“这种货币工具既不叫MLF，也不是PSL，而是一个新名词”。
此前在记者采访中，有业内人士估计，央行通过再贷款给商业银行A（或政策性银行）去购买用于置换商业银行B对城投贷款的债券，有点类似QE但不是QE，并且可以绕过《中国人民银行法》29条的限制。对整体商业银行来说，表现为超储增多（央行资产规模扩大的部分），资产结构也发生改变，由高息短期贷款变为低息长期债券。
其实根据以往央行操作看，再贷款是央行投放基础货币的渠道之一。“央行目前提供的再贷款基本上为信用贷款，无需抵押物和质押物。”上述业内人士坦言，而信贷资产质押再贷款指银行可以用现有贷款资产(已经发放的贷款)，到央行做二次质押，获得新的资金，从而盘活银行沉淀资金，为市场再次注入流动性。
“具体方式应该是第一种为主，第二种为辅。当前经济不确定性较大，银行信用派生意愿弱，锁定中长期安全收益的同时降低风险溢价，也不失为一种理性选择。”上述业内人士坦言。
事实上，债务置换对于减轻地方政府偿债压力、降低经济整体的杠杆率具有关键作用，但问题是，置换的地方政府债券由谁来购买？这个看起来不起眼的技术问题决定了债务置换的成败。
“但央行手中有包括定向再贷款、利率、存款准备金率和各种流动性调节工具，足以维持合理的流动性，保持货币和信贷的平稳增长，没有必要以直接购买新发地方债的QE手段来投放基础货币。何况，银行法也规定央行不得直接向政府提供融资。”马骏澄清，进行宏观调控的工具箱内还有许多可用的工具。
定向宽松工具依然存在
但不容否认的是，在外汇占款减少的大背景下，降准不再简单地承担“放水”的角色，也担任起补充基础货币投放的“补水”重任，再加之地方政府存量债务总额高达16万亿，债务置换压力巨大，单靠降准等传统货币政策工具恐难胜任。
即便还有很多调控工具可用，而定向宽松工具已经非常普遍。
从2014年开始，彼时上半年央行实施两次定向降准，并向国开行提供1万亿元PSL低息贷款。7月，央行又向多家地方银行提供了额度5亿到10亿不等的低息再贷款。随后央行一直在银行间系统以定向降准、SLO（短期流动性调节工具）、MLF（中期借贷便利）、SLF（常备借贷便利）等系列手段小幅“开闸”释放流动性，堪称花样放水。直到年末11月，央行降息。
在业内人士看来，以上这些动作意味着，央行一方面实行“定向降准”，另一方面实行“定向降息”，这种做法实际体现为结构性的货币宽松。尽管此举被冠以“微刺激”，但本质上是一种隐蔽的宽货币政策。
驶入2015年，央行在2月初下调存款准备金率0.5个百分点后，3月1日再次启动降息，4月再次降准1个百分点。同时一季度通过MLF中期借贷便利向银行体系净投放中期基础货币3700亿元。
而为进一步促进货币市场平稳运行，2015年初央行还在前期10省（市）试点的基础上向全国范围推广分支行常备借贷便利。其中今年第一季度央行累计开展常备借贷便利3347亿元，期末常备借贷便利余额为1700亿元。
事实上，就目前看来央行确实在尝试新的流动性管理以及信贷总量管理的工具，同时引进国际上成功做法，使流动性管理的工具多元化。“这个多元化包括对市场短期流动性产生影响的工具，也包括一些中期甚至长期的流动性管理的工具，同时也在使用传统的数量型和价格型工具。”周小川表示。
“这些工具加在一起，信贷扩张的速度或说货币供应总量扩张的速度，仍旧是相当稳健的。”周小川说，“整个社会信贷的扩张总量应该比名义GDP扩张总量略高2~3个百分点，根据中国传统的经验数据来看，这种量的掌握是比较稳健的，也大幅度低于经济刺激计划期间扩张的幅度。”
虽然不断通过新型货币工具释放流动性，对于未来的政策走势，4月18日周小川行长也给出了明确的目标：中国将继续执行稳健的货币政策。所谓在新常态下的稳健的货币政策，周小川坦言，就是货币政策一方面要支持经济增长，考虑经济增长的新的特点；一方面，也要促进结构改革。
