本报记者 张学光 北京报道
8月18日，上海九百（600838.SH）以26亿元的交易额，创下上市22年来的最高成交量，前期大量涌入的资金，纷纷借机出逃。此前一天晚间，公司发布公告澄清了市场关于万达商业（3699.HK）借壳的传言。
8月19日，同样的一幕又在国中水务（600187.SH）上演。
上海九百和国中水务其实都不是第一家被传闻万达商业借壳的对象，早在今年4月份万达商业发布私有化方案之后，正值上交所战略新兴板推迟的消息公布不久，市场上关于万达商业即将借壳的传言四起，尽管彼时万达商业IPO材料早已递交证监会，但是游资仍旧笃定万达商业无心等待。
截至2015年底，万达商业所持有的投资性房地产价值超过3000亿元，这一数字比A股137家房地产公司的总和还多；相比于传统的生产型住宅地产商，万达商业更偏向于资产管理型，业务拓展的核心已经从“建筑销售”转向“管理输出”，而这也恰恰是万达商业对于A股的价值。
回归A股之路
8月15日上午，万达商业召开临时股东大会，在会上，H股类别股东大会通过投票，以88.5%的赞成票通过了向香港联交所撤回H股上市的特别决议。万达商业的私有化进程就此迈出了关键性的一步，按照公司于次日发布的公告披露，H股于联交所买卖的最后日期将为2016年9月13日，自9月20日下午4时起自联交所退市。
万达商业的港股退市，正式进入了倒计时，然而这并不意味着万达商业就此告别资本市场。
就在这次股东大会上，通过的另外一项决议就是延长与A股发行计划有关的股东批准的有效期。目前，从证监会披露的信息来看，万达商业的IPO仍旧处于已受理状态。
受到去年股市波动导致的IPO发行节奏收紧影响，市场对于资产超过千亿规模的万达商业能否获得发审委放行，并没有太大的信心。加之今年两会之后，监管层明确表示推迟上交所的战略新兴板，让万达商业的IPO进程更加黯淡。
就在今年的4月份到5月份期间，伴随着一批中概股的返乡热潮，整个A股都沉浸在一股借壳炒壳的气氛当中，而身处其间的万达商业自然也不能避免。而部分投资者笃定万达商业借壳上市也并不无道理，因为最近几年来，能够以千亿市值登陆A股的房地产公司，只有2015年8月份通过借壳金丰投资上市的绿地控股（600606.SH）。
相比于绿地控股，万达商业截止到2015年底的总资产为6395亿元，这一数值和前者相差不多，但是其1804亿元的净资产几乎是绿地控股的2.5倍，同样的差距也体现在和万科、恒大地产等一批传统销售型住宅地产商之间的对比上。
眼下恒大地产已经在今年相继完成了收购嘉凯城（000918.SZ）和举牌廊坊发展（600149.SH），为私有化回归A股铺垫道路，这使得万达商业的回归A股之路更具悬念。
市场炒作资金对于万达商业的借壳标的竞猜，要难得多。因为和此前A股通行的“小而净”的借壳标准不同，万达商业本身的千亿级体量，使得所借壳公司的体量也放宽了标准。此前，绿地控股借壳金丰投资时，绿地控股以667亿元估值对应金丰投资22亿元估值，最终导致目前绿地控股的前十大股东持股比例超过97%，市场流动性严重缺乏。
按照目前万达商业在港股2000亿元人民币的估值，此次借壳传闻的上海九百和国中水务的市值在70亿元到90亿元之间，估值过于悬殊。
上市的意义
尽管此前万达商业在私有化方案中，给出了每股52.8港元的要约价，但是这并不意味着实际控制人认同整个万达商业在资本市场上的2000亿元人民币估值。
在此前提交的A股IPO招股说明书当中，万达商业计划发行2.5亿股新股，计划募集资金120亿元，按照这一比例计算每股发行价为48元。那么，对应万达商业41.25亿股的总股本，其估值也在1980亿元左右。
如果以这一估值对应万达商业2015年的1800亿元的净资产，其市净率只有1.1倍，对应去年300亿元的净利润，其市盈率也只有6.7倍左右，这一估值水平尚不足A股上市的万科A和绿地控股的一半。
然而，相比于万科和绿地这样还处于生产型模式的住宅地产商，在整个房地产市场已经处于饱和期的后城镇化时代，万达商业这样的资管型模式，显然要更适应房地产行业发展的未来趋势。
尽管目前万达商业的主营收入当中，仍旧以物业销售收入为主，但是这几年公司不断提升来自于物业租赁收入的比例。今年年初公司主动下调房地产销售目标，上半年，公司的房地产合同收入同比减少了17.3%，而租赁收入则同比增长了27%。
去年，物业销售和物业租赁带给万达商业的毛利分别为452.3亿元和118.7亿元，来自于物业租赁的利润贡献已经从2012年底的13%上升到了去年的15%，而按照万达集团董事长王健林在去年提出的计划，力争在2016年万达商业50%以上的利润来自地产之外。
“全世界房地产的发展规律，只要城市化率达到75%，自有住房率超过80%，房地产行业就会萎缩。万达要追求长期稳定的现金流，就必须转型。房地产万达还会一直做下去，只是把收入规模稳定在千亿左右，不再扩大规模，增长主要靠其他产业。”王健林在去年的工作总结中表示。
而光大证券房地产行业分析师陈浩武在其分析报告当中也指出，国内城镇居民均住房套数在2014年的时候就已经超过了1.0，城镇化进程将放缓，房地产的总供需逐渐趋向均衡，在货币泛滥和缺乏全球投资途径的情况下，也将促使整个房地产行业从“买地造房卖房”向“资产整合优化运营”转变，由此也带来了对房地产公司估值模式的转变，从此前衡量周转利润率的简单价值模式，向复杂结构化金融体系搭建及金融产品开发转变，从注重销售收入到注重持续现金流入转变。
也正是看中这一趋势，A股房地产上市公司在投资性房地产上的投入越来越大，已经从5年前的962亿元增长到了去年的2773亿元，增幅190%，远超同期各家房地产公司119%的净资产增幅。
随着万达提出在2025年开业1000座万达广场的目标，万达商业也将逐步从一家商业地产公司转型为一家商业投资服务公司，这种转型所带来的行业估值重塑，对于眼下同样处于转型期的A股市场而言，其意义远远超过一家千亿规模的蓝筹股上市。
