冯樱子
2017年上半年，对于投资机构而言有惊喜也有惊心。有人说创投是个圈，外面的人羡慕圈内人的高回报，却不知圈里人经历了怎样的波澜。
前6个月最牵动人心的应该是IPO市场的变化。让投资机构感到欣慰的是年初IPO的开闸。有数据表明，上半年共266家中企完成IPO。
其中最引人瞩目的要属尚品宅配，清科给出的数据是，此项目为达晨创投带来超22倍回报。然而实际回报更加惊人。“大概测算，尚品宅配上市后股价在高位时对应的最高回报接近80倍。”达晨创投投资总监温华生对《华夏时报》记者表示。
但到了5月，IPO速度放缓，在二级市场获得超高收益的机会不再那么多了。
综观上半年，PE/VC经历最惊心动魄的一幕应该是“减持新规”的出台，一些投资人表示因此躺枪很无辜。过去的6个月，PE/VC的喜悦与委屈也许只有自己最清楚。
喜：最高获80倍回报
业内普遍认为，2017年上半年PE/VC机构迎来收获季。清科数据显示，上半年共有266家中企完成IPO，为2015年以来的最高值，其中A股247家、港股18家，纳斯达克证券交易所1家。
与此同时，前6个月机构被投企业IPO成绩单也被晒出，数量最高的机构达晨创投6个月共有14家被投企业成功IPO，深创投和九鼎投资分别有9家IPO紧追其后，这些企业为各家机构均带来了较可观的回报倍数。
清科数据显示，达晨创投以尚品宅配获超22倍回报最为突出。此外，还有很多项目回报倍数也很瞩目。例如，深创投所投星城石墨、九鼎所投荣泰健康、启明所投透景生命等回报均在7倍以上。
而这些回报倍数仅仅是按照发行价计算，项目的实际回报率可能更高。温华生对本报记者透露称，尚品宅配上市后股价最高时的回报已接近80倍。
从上半年被投企业IPO数量可以看出，IPO正常化对投资机构的推动作用较为明显。然而快乐的时光是短暂的，回顾2017年上半年，年初IPO大提速让业内一度认为2017年将是“IPO大年”，但这个词到年中几乎无人再提及，因为从5月底开始，IPO放缓了。这一变化引来诸多猜想。
在中国基金合伙人峰会上，深圳创新投资集团公司董事长倪泽望表示，符合发行条件的企业就应该允许上市，这是市场经济的原则，希望IPO发行要坚定地走下去，不能被一些市场变化或声音所影响。
长久以来，一旦股市震荡下行，IPO政策就会出现调整，原因是认为股市下行是IPO数量过多过快的结果，前海母基金首席执行合伙人靳海涛说，因公众担心股市大幅下行就放缓IPO速度是一剂错药。
靳海涛认为，IPO扩容并不是导致股市波动的主要原因，相反国内股市不够成熟主要是因为供应量不够，而发行不足就会导致有限的股票被恶炒。上市公司的股价该高的没高，该低的没低。股市大幅度上下波动，某些板块上蹿下跳的原因是，资金不断对所谓的概念过度热炒，跟IPO扩容关系不大。
“而其中最无辜的，莫过于创业投资行业。” 靳海涛表示。
面对多变的IPO市场，投资机构还是要找到应对方式。星瀚资本创始合伙人杨歌认为，当前的股权投资市场和IPO发展仍处于发展摸索阶段，资本要长期生存还需适应政策调整。
忧：退出收益逐年下降
虽然上半年被投企业IPO让投资机构收获颇丰，但在退出方面，IPO退出收益自2010年达到峰值后就呈逐年下降趋势。据清科数据显示，2006年IPO退出回报数（中位数）为5.74倍，投资IRR（中位数）是124.9%；2017年上半年这两个数字分别降到了1.90倍和10.7%。有业内人士表示，今年上半年退出回报倍数应该比数据统计的要高，但大家默认的是通过二级市场获得超高收益的机会逐渐减少。
IPO退出回报的下滑，主要原因或许是近几年一级市场价格抬高，二级市场价格回落，导致一二级市场之间价格差距缩小。
杨歌认为，一级市场价格被高估了，近15年来IPO产生的超额收益吸引了大量市场资本，因而一级市场产生了大量的投机行为，资产泡沫化现象不断加重。
在二级市场方面，温华生分析称，整个A股的估值已没有前几年那么高，渐渐趋于理性，所以导致市场一二级价差收缩。但他对IPO退出收益仍比较有信心，认为虽然会有所下降但不会降太快。
虽然IPO依然是重要退出渠道，但近几年PE/VC退出方式更加多样化。从长期来看，近10年并购退出收益中位数基本在1.5倍左右，较为稳定且呈现略有上升趋势。清科研究中心给出的理由是，近年来资本市场较为低迷且IPO市场频繁关闭致使机构选择并购作为替代。
那么IPO正常化会不会影响并购退出呢？“IPO正常后，愿意被并购的标的减少，很多企业愿意慢慢等IPO，不愿意谈并购合作。”在中国基金合伙人峰会上，倪泽望透露，目前并购难做了，还有一个原因是并购审核更加严格，很多标的可能需要花很长时间通过并购重组审核。
温华生称，在一定程度上，IPO正常化使一些小企业能够自己上市，因此不愿意被上市公司并购，因此肯定会对并购有一些影响。如果独立看并购的发展，在一定程度上，并购行为是实体经济内生的需求，所以其发展不应过多被IPO左右。
惊：“减持新规”拉长退出周期
2017年上半年，要论让投资机构最感到惊心动魄的一幕，“减持新规”绝对排在前列。5月底出台的“减持新规”，让一些PE/VC躺枪。有投资人认为，减持新规可以压缩一二级市场的“套利机会”，淘汰投机型“假”PE。但另一方面，很多IPO项目背后，不乏PE/VC机构多年的苦苦等待，而减持新规延长了股权投资的退出期限。
尽管证监会随后对该政策做了解释，但政策仅适用于符合新规条件的创业投资基金，很多股权投资基金被排除在外。
一方面，业内对减持新规普遍持认可态度，认为新规限制资本的短期退出，减少利用一二级市场利差进行快速套利的机会，提升资本市场的质量。但另一方面，投资机构也有一些说不出的委屈。
“减持新规对我们做一二级市场有比较大的影响，深创投每年利润主要靠股票减持，现在会考虑那些股票怎么卖，明年能卖多少，才能实现整个利润的完成计划。”倪泽望表示。
靳海涛认为，总体上来讲，减持新规是值得肯定的，但新规没有充分考虑不同投资人持有股权周期的差异性，一定程度上伤害了长期投资人的积极性。“应当对持股周期不同的投资人，有差等的减持办法，而不是一刀切。应该尽快制定反向挂钩的减持机制，也即在企业上市前，持有股权时间越长的，在企业上市后，可集中减持的股份比例越大，反之，则越小。” 他说。
责任编辑：李明徽；主编：公培佳
