本报记者 肖君秀 孟俊莲 深圳报道
房地产会不会成为一只灰犀牛？
房地产商的债务压力已引起交易机构的警觉，5月9日地产债成交量72.79亿元，5月10日成交量继续攀升至84.54亿元，近期地产公司债务风险若隐若现，使得地产债成交量突现放大。
“融资端有所收紧，下半年偿债高峰期即将到来，这是市场心理预期导致的。”5月17日，华南某股份制银行金融部人士称。据申万宏源统计，包含公司债、企业债、中期票据及定向工具的地产产业债务，2018年全年到期量总计为1949亿元，其中三四季度为到期高峰，分别到期量高达932亿、698亿元。接下来2019年、2020年到期量更加庞大，每年增量都在1000亿以上。
大的房地产商融资渠道较多，中小型房地产商融资存在缺口风险加大，大多数金融机构都将小型地产商的融资排除在外。《华夏时报》记者采访的多位人士均认为，如果房地产业发生债务违约，首当其冲将是中小房地产商。
然而，还有更大的风险隐藏于整个房地产行业，今年一季度末房企资产负债率上升至79.42%，房企负债率创下13年新高。当前二三线城市出现了万人排队抢房的局面，而住户部门杠杆率连年攀升至55.1%。近日国际油价节节攀升接近80美元/桶。全国各地多项限购、限售政策的“五花大绑”之下，房地产灰犀牛能否被紧紧钳住？
突现抛压
最近，一些上市公司民企信用债频频违约，房地产债务风险也开始隐现。
近日，网上爆出天津最大国有房企天房集团总负债超过1800亿元，可能存在信托违约风险。5月15日，天房集团表示已与中信信托确认，将依照合同约定按期还款，资金计划有保障，并不存在延期还款问题。房地产债券市场上，交易员们悬着的一颗心略略放下。
事实上，4月华夏幸福（600340.SH）资金链问题就已引起关注，上交所就其2017年年报审核发来问询函，提出的18个问题直指融资、资金情况，其股价今年已经跌去了36%。5月16日华夏幸福发公告称，中信银行将华夏幸福认定为战略客户，同意向华夏幸福集团提供总额不超过人民币315亿元的集团授信额度。从而，盘旋在其头顶的现金流风险暂时解除。
进入5月，交易机构首现规模性抛售地产债，据Wind统计，5月10日地产债成交量攀升至84.54亿元，5月9日成交量已经高达72.79亿元，这与此前日均成交量35亿元相比成倍放大。
一位华南上市券商债券交易员称，房地产融资收紧，房企现金流增幅大降，而未来偿债高峰期到来，一些房企似乎有扛不住的苗头。
克而瑞研究中心发布的数据显示，2017年主要上市房企持有现金23415亿元，同比增长16.4%，但是增幅大降34.5个百分点。其中60家重点房企现金持有量20126亿元，同比增长20%，但增幅下降32.1个百分点。2017年，现金增长的房企100家，与上年相比减少29家。
“我们只选择排位前三十的客户，其他中小地产商除非现金流特别好、经营风险控制能力强，我们才会做。”某上市银行深圳分行从事公司贷的信贷经理说。
本报记者在采访中发现，银行、信托、证券等交易机构，对于地产融资和债券投资均开始变得谨慎。有个别机构，甚至已对所有房地产机构的债券都不再投资，主要还是对整个房地产风险的规避。
海通证券首席经济学家姜超在研报中称，2018年地产债需要偿付的规模为1613亿，是2017年的2.3倍。同时存续地产债在2018年进入回售期的超过3800亿，2019年也有接近3700亿，规模之大史无前例，这是因为地产公司债往往采取3+2、2+1年等期限结构，2015-2016年地产公司债井喷后，会在2018-2019年集中进入回售期。2019-2021年，地产债需要偿付的规模更大，分别为2807亿、3998亿和4037亿。姜超认为应警惕回售带来的企业流动性风险，地产债到期压力巨大，如果再融资仍旧受限，将会推升信用风险。
中小地产商承压
地产商的债务危机隐现，哪些地产商最容易出现问题？
“大的房地产商融资没有问题，但是小房企存在风险，地产融资环境收紧，淘汰一部分小房企，兼并重组，做大做强，这也是政府希望看到的结果。”深圳市房地产研究中心高级研究员李宇嘉说，在这样的背景下，小房企的销售回款显得特别重要。
申万宏源固定收益研究主管孟祥娟统计得出，截至5月16日，大中小型房地产资金缺口分别为277亿、131亿及132亿元，但由于大型房企融资途径比较广泛、融资能力强，通过海外发债和ABS等实现了净融资773亿元，而中小型房地产企业仍有202亿元的融资缺口。此外从销售回款来看，大房企销售明显好于小房企，规模居前的19家房企销售增速4月累计同比为18%。
其进一步分析称，2017年大型房企在存货现金流周转率、净利率方面具有绝对优势，但杠杆率也是较高的。中型房企杠杆率上升最快。2017年末大中小房企剔除预收账款的负债率中位数分别为75.59%、76.73%及67.20%。银行授信方面，大中小房企未使用授信/总资产规模中位数分别为0.24、0.34及0.04。
所以其判断，中小房企在再融资和销售回款等方面均具有明显的劣势，后期风险可能暴露，建议规避2018年到期债务多、杠杆率高、项目主要布局在非环核心城市群的弱三四线城市中小型房地产企业。
地产债虽然处于违约边缘，但是李宇嘉认为真正违约没那么容易，中小房地产商可以出售项目股权以获生机。
上述华南股份制银行金融部人士认为，目前时点尚不足以引发地产债风险，但是下半年随着偿债高峰期的到来，要特别警惕中小地产商的资金压力。
央行平衡术
房地产商偿债高峰期的到来，背后是销售规模的高歌猛进。其投射的更大隐忧在于，居民购房快速加杠杆，整个房地产市场置于风险之上。
房地产销售规模还在快速增长，根据克而瑞数据，截至4月末百强房企整体销售规模2.65万亿元，同比增长28.5%。
与之呼应的是，居民杠杆率快速攀升。近期央行发布的《2018年一季度中国货币政策执行报告》显示，2017年住户部门杠杆率已经高达55.1%，比上年增4个百分点。
4月9日，国家金融与发展实验室理事长李扬在博鳌亚洲论坛上称，2017年居民储蓄存款增长率首次为负，这是一个非常危险的信号，如果再继续发展下去，中国居民有可能变成负债部门，问题就大了，美国2008年债务危机就是因为它的居民开始负债。
过去两年，我国的债务风险主要存在于企业部门，2017年采取了金融去杠杆以及超级监管后，年末企业部门杠杆率降为159%，比上年下降了0.7个百分点，为2011年以来首次下降。可见企业部门杠杆稳住了，避免了系统性的金融风险发生。
同时，2017年末政府部门杠杆率为36.2%，比上年下降0.5个百分点，2012年至2016年年均则增长1.1个百分点。政府部门杠杆率也在下降，风险也在减少。
企业和政府部门去杠杆，解除高杠杆风险，那么较低杠杆的居民则继续快速加杠杆，从而实现杠杆转移。住户部门杠杆率最近几年以年均超过4%的增速，快速攀升至55.1%，这也是市场担心所在。
长江证券房地产分析师申思聪认为，楼市的繁荣带来了居民贷款的大幅上涨，使得与居民杠杆相关的各项评价指标快速提升。与美国和日本相比，我国居民杠杆率提升速度较快，且居民债务与可支配收入比值已超越两国当前的水平。但从居民偿债能力的角度来看，高储蓄率保证了居民有较强的清偿能力，短期偿付能力风险较小。
但是，长期来看居民的偿债风险又如何呢？2017年居民储蓄存款增长率首次出现负增长，地产债违约风险若隐若现，遥远的地方是否传来了房地产风险的脚步声？
4月3日下午，银保监会主席郭树清主持召开该会内部的党委（扩大）会议时强调，积极稳妥做好防范化解重点领域风险工作。在稳定的基础上全力以赴做好结构性去杠杆工作，重点把地方政府和企业特别是国有企业杠杆率降下来，有效控制居民部门杠杆率过快上升趋势。
