本报记者 王冰凝 李未来 深圳报道
“十个壶九个盖”的企业拆借在资本市场中并不少见，在资金链不断的情况下，借助融资、借债的确能够实现企业快速的发展。然而当十个壶只剩下4个盖、5个盖的时候，企业风险则不容小觑了。
6月1日，有投资者在互动平台上向铁汉生态（300197.SZ）发问称：“刘水董事长的股权质押超过70%。这么高的质押比例，如出现平仓风险，则将给公司的股市市值带来大的损失。请问这种平仓可能性有多大?”
5日，铁汉生态予以回复表示，董事长刘水所质押的股份不存在平仓风险，质押风险在可控范围之内。如后续出现平仓风险，董事长将采取包括但不限于补充质押、补充现金等措施应对。
根据铁汉生态公告显示，截至目前，刘水共持有公司6.3亿股股份，占公司总股本的41.76%，其所持有公司股票累计质押股份数为4.59亿股，占其持有公司股份总数的72.34%，占公司总股本的30.21%。
投资者的担忧并非没有道理，刘水的质押比例超过70%，对于未来的平仓风险，公司的回复依然是首选补充质押。对于补充现金的说法也不能让投资者满意，沪上一位投资者向记者表示，刘水股票质押的目的就是为了融资，从现金流到负债都看不出这个公司有足够的现金可补充。
近日，关于园林环保类企业发债遇冷引发市场对此类公司的重新思考，看起来很好的业绩背后确是高额的资产负债魅影随行。上述投资者的疑惑是，缺乏内生增长，靠“输血”支撑，怎么看都不会像是一个正常的企业。
借债度日
5月25日，铁汉生态披露了2017年借款情况，数据显示，截至2017年底，该司净资产为52.54亿元，而借款余额为83.58亿元，不仅同比增加了54%，借款余额甚至超过了公司净资产规模。
具体来看，仅2017年一年，铁汉生态借款为45.34亿元，累计新增借款金额占2016年末净资产的86.29%。其中，新增发行债券4.8亿元，占公司2016年末净资产的9.18%；新增银行贷40.5亿元，占公司2016年末净资产的77.11%。
尽管铁汉生态未公布发债与银行贷款的资金成本，仅以基准利率4.9%计算，每年资金成本最低也要超过4亿元，超过其2017年净利润的一半。
园林建筑行业的高负债被推至前台，有分析人士指出，园林生态行业的特点是借短投长，借入短期资金，投向10年以上的长期PPP资产，期限错配非常明显。对于行业中的企业，铁汉生态也好，其他也罢，能够持续发展下去的关键在于融资。数据显示，铁汉生态今年一季度的资产负债率为69.9%，高度依赖负债就难以规避“黑天鹅”风险，一旦有一次融资失败极有可能导致“满盘皆输”。
业绩直转急下
除了高负债，铁汉生态业绩的不稳定也成为投资者的心病。数据显示，公司2017年实现营收80.47亿元，同比增长75.95%；净利润7.66亿元，同比增长46.64%。
但是到了今年一季度，该公司实现营业收入13亿元，同比增长69.8%，但是净利润却大跳水，仅为-7236.76万元，同比下降了1667.8%，同比跌去了16倍之多。
对此，铁汉生态给出的解释是，公司主营业务收入同比保持较快增长，但受季节性因素影响，一季度收入占全年收入比重较低；公司业务快速扩张，员工数量增加较快，相应职工薪酬、办公费用等增加；同时计提股权激励费用摊销等因素使得管理费用增加；受借款总额增加以及市场利率上升等因素影响财务费用增加。
高负债必然伴随着现金流的压力，尽管铁汉生态去年实现公司营收增长近79%，但是收入的增加似乎丝毫没能带来充沛的现金流，公司同期经营活动现金净流量与净利润的比例为-1.13，远低于行业。缺乏现金流必然大肆举债，举债之后却不能化为业绩增长，现金流更加窘迫，这样就不得不陷入再次依靠外债的恶性循环中。
市场反应晦暗
市场对一个上市公司的反应最为直接的就是股价。尽管去年业绩看起来不算差，但是铁汉生态今年以来却遭遇股票跌跌不休的窘境。
数据显示，铁汉生态年初股价为12.11元/股，到5月23日高转送之前股价收于9.38元／股，市值跌去22.5%，在随后祭出“每10股转增5股”大礼包后，仍未挽回颜面，5月24日开盘价格6.2元／股，截至5月28日该司宣布停牌，短短两个交易日内股价下跌约13%跌至5.9元/股。可见，上述投资者担心股权质押面临平仓风险并非空穴来风。
每况愈下的股价显示出二级市场的不买账，投资者的认可程度不高。对此，有分析人士指出，当前市场对园林等PPP项目避之唯恐不及，从这个角度来说，铁汉生态未来融资之路可能难言平坦。
