本报记者 韩永先 北京报道
“公司目前处于近5年估值最低点，实为布局良机。” 10月31日，华泰证券医药生物行业研究员代雯、李沄称，鉴于公司领衔国内胰岛素细分市场，管线布局完善，重磅产品上市在即，高于生物药板块均值22倍的PE等预期，上调通化东宝（600867.SH）的股票至买入级。而在10月26日，华泰证券给出的评级尚且还是中性评级。
10月25日，通化东宝公布三季报，公司实现营收5.45亿元，同比下降18.72%，实现归母公司净利润1.51亿元，同比下降36.81%。而今年上半年，公司还实现了营收与净利润的双增长，营收同比增长23.85%，归母净利润同比增长30.78%。
急速变脸的第三季度财务数据，直接重创了二级市场投资者的信心，公司三季报公布后，10月25日、26日，公司股价连拉两个跌停板。10月29日，再跌3.07%，盘中股价创下年内新低点11.72元/股。
意外的是，远不及预期的经营业绩和急速下滑的股价并没有影响机构看好的预期。据《华夏时报》记者统计，公司三季报公布后，招商证券、兴业证券、中信建投等13家券商密集发布针对公司的研究报告，除华泰证券短时间给予中性评级之外，均给予通化东宝买入、增持以上评级。
机构叫好下的风险
面对业绩下滑和股价下跌，为何独有券商看好通化东宝？
《华夏时报》记者查阅通化东宝的股东构成发现，截至2018年9月30日，公司的十大流通股东中不乏券商及其关联人的身影。
其中，汇添富基金－兴业银行－上海兴瀚持有2224.99万股流通股，占公司流通股的1.13%；招商银行持有1670万股流通股，占0.85%；华泰证券则直接持有1508.83万股流通股，占0.76%；中国建设银行旗下兴全社会责任混合型基金持有1441.54万股流通股，占0.73%，其余股东除控股股东东宝实业外，均为全国社保基金等机构持股。
此外，截至10月31日，公司控股股东东宝实业持有公司股份7.7亿股，占股份总额的37.49%，其中7.52亿股处于质押状态，占其所持公司股份的97.71%，占公司总股本的36.63%。
而其质押机构分别为建设银行吉林省分行、兴业银行长春分行、招商银行通化分行、工商银行通化支行、民生银行海口分行、吉林银行新华支行、长安国际信托。
从通化东宝的股东构成和股份质押机构上不难看出，为何在公司业绩变脸、股价下滑的情况下，券商还能密集出台利好报告，吹抬通化东宝的股价。
利益的捆绑下，券商不顾公司基本层面的变化，抬升公司股价的意图明显，华泰证券更是在短期看空公司股价后，急于改口上调公司的评级。
实质上，在通化东宝的经营层面，公司的困境还需要突破，公司的应收账款高企依然给公司经营带来不小的压力。
通化东宝2018年上半年时的应收账款余额约为7.47亿元，同比增长49.4%，占营收的比重高达51%；到2018年三季度末，公司的应收账款降至约5.5亿元，仍占营收的27%。此外，公司的存货也同样高企，2017年前三季度约为9.8亿元，2018年前三季度约为8.57亿元。
多家券商在研报中称，通化东宝在第三季度业绩不及预期是受公司主动降低产品在流通商的库存周期的影响。公司从此前的2个月库存降低到1个月库存，第三季度少发了1个月的货，并纷纷预期，胰岛素终端需求没有变差，主动降低库存仅是影响1个季度的净利润，公司仍处于非常好的糖尿病赛道，长期继续看好。
质押股份面临爆仓
虽然多数券商提示了公司后续重磅品种甘精胰岛素获批进度可能低于预期，甘精产品市场竞争格局可能恶化，公司目前主要产品二代胰岛素基层增速可能下滑，产品研发进展可能低于预期等因素会影响公司未来盈利预期。
但在券商集体鼓吹利好的背景下，公司股价连续下调后，又呈现急速拉升，10月30日，上涨1.33%，31日则在盘中直接涨停，11月1日，公司股价报收于13.76元/股，涨2.84%。
值得注意的是，通查针对通化东宝的所有研报，《华夏时报》记者没有发现一家券商对公司目前面临的股权质押风险进行充分提示。
根据通化东宝的股权质押公告，截至10月31日，东宝实业持有公司股份7.6987亿股，占总股本的37.49%，处于质押状态的股份共计质押7.52亿股，占其所持有公司股份总额的97.71%，占总股本的36.63%。
也就是说目前控股股东东宝实业还能质押或补充质押的股份仅为1787万股，按照目前13.93元/股的股价，仅有约2.49亿元市值的股份还可以质押。
另一层面，《华夏时报》记者根据东方财富网数据统计发现，东宝实业目前的质押股份已有2.1145亿股股份触及预警线未达平仓线，而1.8168亿股质押股份已达到平仓线，面临爆仓的风险。
其中，质押给建设银行通化分行的6350万股和兴业银行长春分行的2400万股全部已达平仓线；质押给吉林银行通化新华支行的2.0471亿股中，1.1418亿股已触及平仓线、5945万股触及预警线；质押给招商银行通化分行的2700万股中1000万股触及预警线；质押给工商银行通化支行的1.42亿股全部已达预警线；仅有质押给民生银行海口分行的4153万股、长安国际信托的3040万股和建设银行吉林省分行的7786万股未触及预警线。
10月31日，通化东宝公告称，控股股东东宝实业10月29日办理了补充股权质押手续，补充质押无限售条件流通股合计3500万股，占公司股份总额的1.70%。
其中1100万股补充质押给的兴业银行长春分行，解除2400万股质押股份的平仓风险；补充质押股权2400万股给工商银行通化支行，解除1.42亿质押股权的预警风险。
据不完全统计，减去此次暂时解除报警风险的1.66亿股，东宝实业目前还有2.27亿股质押股权的预警和平仓风险需要解决，但是目前东宝实业手中的筹码仅剩1787万股。
对此，《华夏时报》记者多次拨打通化东宝董秘王君业的电话咨询，截至发稿始终处于无人接听的状态。通化东宝对于补充股权质押事项表示，补充质押是跌价补偿措施，质押风险可控，不会导致公司实际控制权发生变更。但是下一步如何化解股权高比例质押的爆仓风险，公司并未做任何说明。
编辑：严晖 主编：陈锋
