本报记者 韩永先 北京报道
自有品牌“水孩儿”营收增长乏力，主营业务日益依赖授权品牌经营，核心竞争力缺失的北京嘉曼服饰股份有限公司（下称“嘉曼服饰”）欲凭借“代工”国际品牌童装登陆资本市场，现有经营模式下，公司提示的风险项就多达20项，诸多问题压顶，公司的经营成长性待考，能否获得市场认可充满未知。
童装的“代工厂”
嘉曼服饰自称是经营中高端童装业务的企业，主要从事童装的研发设计、供应链管理、运营推广、直营及加盟销售等核心业务。
截至2018年6月30日，公司已在全国开设有758 家线下门店，其中直营店324家，加盟店434家；同时，通过唯品会、天猫、京东等电商平台建立了线上直营销售渠道。
嘉曼服饰目前运营的品牌包括自有品牌、授权经营品牌、国际零售代理品牌等三类，共计24个品牌。令市场唏嘘的是24个品牌中，嘉曼服饰旗下的自有品牌仅有“水孩儿”。
《华夏时报》记者查阅公司的招股书发现，嘉曼服饰品牌建设不足问题不止于此，公司仅有的自主品牌营收也面临停滞甚至下滑的风险。
按照公司的主营业务收入分品牌类型看，嘉曼服饰报告期（2015年至2018年上半年），自有品牌分别实现营收1.95亿元、1.55亿元、1.59亿元、8720.24万元，占当期主营业务收入比例分别为50.55%、38.67%、28.99%、28.99%，呈现逐渐下滑的趋势。
授权经营品牌收入和占比却在大幅上升，报告期两项指标分别为3842.09万元和9.97%、9755.58万元和24.31%、2.33亿元和42.41%、1.58亿元和48.06%。国际零售代理品牌的上述两项指标分别为1.52亿元和39.48%、1.49亿元和37.02%、1.57亿元和28.60%、8394.60万元和25.48%。
同时，报告期内，公司自有品牌和国际零售代理品牌产品的毛利占比呈逐年下降趋势，授权经营品牌产品的毛利占比逐年上升。
“从主营来看，嘉曼服饰实际正成为代工厂，自主品牌是发展短板，过于依赖授权品牌经营，会造成公司品牌独立性缺失，市场扩展受制于人，经营风险累积。”中信银行一位研究人士对《华夏时报》记者分析称。
按照嘉曼服饰的经营模式，授权品牌实质上只是需要公司支付品牌使用费，国内产品在取得授权后自主设计和经营，也就是说公司的授权品牌产品实际上只是贴了国际品牌的商标，设计、生产全部是国内完成，跟国产产品没有实质差别。
而这种模式给公司带来的极大的经营风险，嘉曼服饰风险提示中，第二条就提示了品牌授权风险。
报告期内，公司持有暇步士童装和哈吉斯童装两个授权品牌，分别将于2022 年 12月31日、2020年12月31日到期，公司在中国境内（不包括港澳台）拥有独家授权，但并不拥有在中国境内注册的以上两个品牌的商标所有权，如果授权方与被授权方在合作中发生纠纷或者公司授权品牌在授权期限到期后不能够续签，将对公司经营业绩造成不利影响。
国际零售代理品牌业务方面，截至2018年上半年，公司主要为“ARMANI JUNIOR”、“KENZO KIDS”、“Catimini”、“YOUNG VERSACE”等21个国际品牌的零售代理销售，但是公司并未与上述品牌方签署长期合作协议，也并未与品牌方达成锁定每年的交易量、价格、品类等相关约定。若合作关系发生重大不利变化，包括减少交易量、终止合作等事项，将可能对公司的经营业绩造成不利影响。
此外公司的品牌建设短板不止于此，嘉曼服饰本身不进行生产，公司自有品牌“水孩儿”、授权经营品牌“暇步士”、“哈吉斯”的产品主要采取向国内代工厂商直接采购成衣，因此公司品牌产品的质量并不能得到保障。代工厂商的生产组织能力、管理水平及质量控制直接影响了公司产品的质量、交货时间、品牌建设等。
经营风险累积
嘉曼服饰过度依赖授权品牌和代加工的经营模式，给公司带来营收增长的同时也正在积聚公司的经营风险。
由于公司采取了多品牌运营模式，取得的授权经营品牌和国际零售代理品牌数量不断增加，对于每个运营品牌，公司都需要储备一定数量该品牌的基础库存备货量以开展业务，同时公司实行以自主采购产成品为主的采购模式，以及直营占比较高的销售模式，这造成了公司长期的存货高企。
2015年至2018年6月30日各期期末，嘉曼服饰存货账面价值分别高达1.91亿元、 2.16 亿元、2.47亿元和2.16亿元，占当期总资产的比例分别为52.30%、52.79%、47.48%和 44.50%。
各期的存货跌价准备分别高达1465.63万元、1722.17万元、2191.24万元、2079.97万元，各期因此造成的存货跌价损失分别高达942.95万元、1334.75万元、1700.66万元、815.32万元。
而2015年至2018年上半年，公司实现营收分别为3.85亿元、4.02亿元和5.48亿元和3.29亿元，归母扣非净利润分别为2899.34万元、3203.51万元、4655.86万元和3644.22万元。公司每年因存货造成的损失近乎是净利润的一半。
公司现有的品牌经营模式使得公司的产品面临较大的退换货困境，报告期各期公司的实际退换货金额3245.44万元、3696.54万元、3873.94万元、3919.93万元。
此外，公司的应收账款风险也在大幅攀升，报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为4047.52万元、4869.96万元、6011.87万元和5085.22万元，占同期营业收入的比重分别为 10.51%、12.10%、10.96%和 15.43%。
对于公司如何化解品牌短板下的经营风险，解决高存货、高应收等问题，《华夏时报》记者先后多次致函、电话采访嘉曼服饰，但是始终没有得到公司的回应。
不过分析人士指出，公司现有经营模式下不仅是现有经营面临风险，公司的成长性也受到考验，同时高存货和高退换现象下，公司的财务规范性问题也值得市场注意。
逆市布局募投项目
另一个更应该值得关注的问题是嘉曼服饰此次推出的募投项目的可行性。
根据公司募资计划，此次嘉曼服饰拟公开发行 2700 万股股票，分别给营销体系建设项目募资1.05亿元、电商运营中心建设项目募资1.34亿元、企业管理信息化项目募资2334.00万元、补充流动资金2563万元，合计募资2.87亿元。
营销体系建设项目拟将建设125家直营门店，其中包括20家集合店、5家品牌旗舰店和100家品牌专卖店。嘉曼服饰计划以购置和租赁相结合的方式布置线下直营门店，对门店进行装修以营造良好的购物消费环境，主推品牌bebelux、暇步士童装、哈吉斯童装及水孩儿等品牌。项目投资总额1.05亿元，其中建设投资5282万元，流动资金 5219万元。
嘉曼服饰认为，该项目可以进一步扩大公司的零售网络，实现对重点城市的深入渗透，从而提升公司作为童装专业品牌运营商和多品牌渠道商的影响力并巩固市场地位。
但是在电商日益成为主流市场的现状下，服装实体店铺的经营普遍面临下滑的困境，嘉曼服饰逆势布局实体店铺是否符合市场需求，有多大的收益预期，公司对此并没有做出具体预测，也没有接受《华夏时报 》记者的采访。
但是从公司电商渠道的收入占比来看，实体门店创造的营收确实正在下滑。自2013年开始，公司开始积极发展电商业务，通过唯品会、天猫、京东等电子商务平台建立了线上直营销售渠道。2015年到2017年，电商营业收入分别为 2413.81万元、7954.75万元、1.72亿元，收入占比已从 6.27%上升到 31.42%，已成为公司重要的销售渠道。
公司也预见到了电商渠道的重要性，认为随着网络技术和信息技术的发展，网购和电子
商务平台正不断展现出它的独特魅力，线上渠道已成为一支重要的销售力量，未来将成为服装企业开展营销的长期趋势。此次募资，嘉曼服饰拟募资1.34亿元建设电商运营中心。
不过同样诧异的是，公司的电商运营中心，并不是广泛的布局电商网络，该项目的主要资金投向却是购买房产。
根据计划，公司拟定在北京石景山地区购置房产1200平方，并对其进行装修改造，同时购置用于电商运营所需的办公设备196台/套，配置电商运营及支持性专业人员85名。此项目投资总额1.34亿元，其中建设投资 6512万元，流动资金6840万元，建设投资中用于购买房产的工程费用就达6257万元。项目计划在完成投资第5年实现年创收 1.8亿元。
目前嘉曼服饰除天津物流中心外，其他办公场所、直营门店等全部为租赁和联营取得，且由于公司实行自主研发、直接从成衣代工厂商或品牌方采购成衣等产品供应模式，公司拥有的少量生产设备主要供产品研发设计、打版制样、采购出入库检验等使用，尚未有规模化生产设备。
截至2018年6月30日，公司固定资产净额为5465.05万元，占公司资产总额的比例为 11.24%，而此次公司竟然为发展电商大肆购买房产，这也是有别于电商渠道普遍轻资产运营的模式，是否必要，公司并没有做出有说服力的说明，但是可以肯定的是，如果成行，公司将再填风险因素，即固定资产折旧风险和资产收益率下滑的风险。
编辑：严晖 主编：陈锋
