本报记者 韩永先 北京报道
华为副董事长、CFO孟晚舟在加拿大被捕，市场更多的猜测聚焦在华为在5G领域的成就，担心华为成为第二个中兴通讯（000063.SH），被美国严格限制的芯片技术封锁扼杀，市场的焦虑更突显了国内芯片技术的尴尬。近期准备登陆上交所的嘉兴斯达半导体股份有限公司（下称“斯达股份”）的经营风险因素，也再次显现了中国芯片制造的短板。
斯达股份主营是以 IGBT为主的功率半导体芯片和模块的设计、研发、生产，主要产品为 IGBT 模块。
IGBT 作为一种新型电力电子器件，是工业控制及自动化领域的核心元器件，能够根据工业装置中的信号指令来调节电路中的电压、电流、频率、相位等，因此被称为电力电子行业里的“CPU”。就是这样一片在垂直细分领域的电子器件，国内相关技术人才、工艺也十分缺乏，基础薄弱，市场长期被大型国外跨国企业垄断。
斯达股份的核心技术人员包括董事长沈华、汤艺、戴志展等多数外籍华人或者来之中国台湾。即使如此，实现IGBT芯片及模块的国产化，也仍面临技术和经营层面的掣肘。
业绩主要靠输血
2015年至2018年上半年报告期，斯达股份营收分别为2.53亿元元、3.06亿元、4.49亿元和3.28亿元，净利润分别为1186.98万元、1948.13万元、5112.30万元、4638.47万元。
报告期内，公司的主营收入高度依赖IGBT模块的销售收入，均占公司销售总额的95%以上，主营业务收入中，对单一的1200V IGBT模块的依赖度占比均高达70%以上，产品结构过于单一。如果在短期内出现各应用领域需求下降、市场拓展减缓等情况，将会对公司的营业收入和盈利能力带来重大不利影响。
对单一产品的依赖和其他的产品开发的扩展不足已经在经营层面给斯达股份埋下隐患。报告期内，公司的应收账款和存货规模快速增加，存在较大坏账和存货跌价的风险。
2015年至2018年上半年各期末，公司应收账款分别为1.12亿元、1.36亿元、1.47亿元和 1.78亿元，占当期营收的比例分别达44.26%、44.51%、32.74%和54.35%，近一半的营收处于应收状态。存货方面，报告期各期末的金额分别为9932.61万元、7585.41万元、1.17亿元和 1.19亿元。
斯达股份方面对《华夏时报》记者表示，公司应收账款逐年增加主要系因为营业收入上升。报告期内应收账款回款状况保持良好，应收账款质量相对较高，发生坏账的可能性较小。同时，公司严格执行谨慎的坏账准备计提政策，对应收账款进行了充分的坏账准备计提。
存货金额随市场的需求而波动，2017年存货大幅提升的原因为市场需求旺盛，公司进行积极备货。由于产品生产加工周期和供货运输周期较短，报告期各期末公司存货中在产品占比较少，公司存货主要包括原材料、库存商品。公司各期末按成本与可变现净值孰低的原则对存货计价，当存货期末可变现净值低于账面成本时，按差额计提存货跌价准备。
单一产品依赖下造成的应收和存货高企，直接造成斯达股份的现金流枯竭。
报告期各期，斯达股份经营活动产生的现金流量净额分别为-1081.29万元、1784.58万元、2432.88万元和-624.22万元，已经低于上交所要求的最近3个会计年经营活动产生的现金流量净额累积大于5000万元的上市标准。
此种压力下，公司的资产负债率（合并）高居不下，分别为52.99%、46.47%、44.25%、46.56%，短期借款余额分别达1.68亿元、1.08亿元、9979.31万元和 1.45亿元，较大的财务支出稀释了利润，各期财务费用分别为1062.35万元、1084.43万元、726.24万元和380.81 万元。
斯达股份不得不在报告期内，持续依赖政府输血盈利，政府补助是公司利润的重要来源。报告期各期，公司拿到的政府补助金额分别为1130.89万元、1035.06万元、829.57万元和 362.30万元，占同期净利润的比重分别为95.27%、53.13%、16.23%和7.81%。
斯达股份回复《华夏时报》记者采访称，政府补助金额总体略有下降，随着公司业绩规模的不断扩大，政府补助对利润的贡献比率呈不断下降的趋势，公司不存在税收和补助的依赖性。但另一方面，公司坦言，随着相关产业领域的发展成熟，公司未来获得政府补助的情况存在不确定性，从而对公司的利润规模产生一定的不利影响。
东北证券研究人士对《华夏时报》记者分析称，斯达股份的经营活动现金流净额累积额度已经踩了上交所的上市红线，公司的过度依赖政府补助，抛开此类非经常性损益，近三年的净利润额度也接近了上市的最低累积5000万元的标准，能否成功发行存在变数。
核心竞争力缺失
IGBT模块的核心是IGBT芯片和快恢复二极管芯片。斯达股份称，公司自主研发设计的 IGBT芯片和快恢复二极管芯片是公司的核心竞争力。
而事实上，IGBT行业产业链包括芯片设计、芯片制造和模块的设计、制造和测试，其中IGBT芯片是行业的核心。斯达股份在产业链所处的位置，仅存在于芯片设计和模块的设计等环节，对于芯片制造核心链条并不涉及。
IGBT芯片、快恢复二极管芯片企业根据是否自建晶圆生产线分为两种经营模式：IDM 模式和 Fabless 模式。
IDM 模式即垂直整合制造商，是指包含电路设计、晶圆制造、封装测试以及投向消费市场全环节业务的企业模式，IGBT芯片、快恢复二极管芯片设计只是其中的一个部门，企业同时拥有自己的晶圆厂、封装厂和测试厂。该模式对企业技术、资金和市场份额要求极高，目前仅有英飞凌、三菱等少数国际巨头采用此模式。
斯达股份采用的Fabless模式，即是无晶圆厂的集成电路设计企业，企业仅专注于集成电路设计，没有自己的工厂，芯片的制造由外包工厂完成。由于无需投资建立晶圆制造生产线，减小了投资风险，但实质上也把核心竞争力放在了芯片制造企业的篮子里，造成核心技术短板。
斯达股份目前主要产品IGBT模块的原材料主要包括 IGBT 芯片、快恢复二极管等其他半导体芯片、DBC板、散热基板等，占公司营业成本的比例较大。
报告期内各年，原材料成本占营业成本的分别高达88.41%、85.25%、88.42%和89.28%。其中，芯片各期采购额分别为1.27亿元、1.23亿元、2.25亿元、1.52亿元，芯片作为IGBT模块的核心元器件，大致占了总成本的 70% 左右。
斯达股份表示，目前公司的主要竞争优势在于更加专注于细分市场以及更加及时地响应客户需求的同时，在产品价格上具备一定优势。
可是，公司的IGBT芯片和快恢复二极管芯片的采购主要通过自主研发设计并外协生产加工，以及向国外生厂商或代理商直接采购；DBC板等原材料部分向国外企业直接采购，部分向国内厂商进行采购；其他原材料主要向周边地区供应商直接采购。原材料价格波动，尤其是芯片生产受制于人，可能对公司经营业绩产生不利影响。
编辑：严晖 主编：陈锋
