本报记者 吕方锐 陈锋 北京报道
碧水源（300070.SZ）或将成为又一家被国资接盘的民营环保上市公司。因向国资非公开发行的股价相比市场价较低，停牌多日后的3月12日，碧水源复牌后大幅下跌，报收10.71元，跌6.38%。
根据公告，中国城乡控股集团有限公司（下称“中国城乡”）将成为碧水源控股股东和实际控制人，与其一致行动人合计控制公司23.95%的股份表决权。碧水源通过非公开发行股票的方式完成交易，发行价格为7.72 元/股，中国城乡本次认购金额约为37.16亿元。公司停牌前股价为11.44元/股。碧水源计划将募集资金用于补充流动资金及偿还有息负债。
此次交易方案尚需中交集团、国务院国资委、国家市场监督管理总局、公司股东大会批准及中国证监会核准后方可实施。
作为行业龙头企业，碧水源近年来曾多次和国资接洽，积极寻找接盘方，让人不禁联想“国进民退”一说是否已经在环保行业应验。碧水源与中国城乡的关系是合作还是接管？这种选择是主动拥抱还是无奈之举呢？
债务压顶
中国城乡是中国交通建设集团有限公司的全资子公司。后者是由国务院国资委全资持股的特大型中央企业，2018 年位列世界500强第91位。
根据相关公告，碧水源于2020年3月11日与中国城乡签订了附条件生效的《股份认购合同》，拟向中国城乡非公开发行约4.8亿股，占此前公司总股本的15.21%。中国城乡以现金全额认购这些股票。
签署合同的同时，公司股东刘振国、陈亦力、周念云与中国城乡签署了《表决权委托协议》，三名股东拟将其持有的占公司总股本13.40%的股票所对应的表决权委托给中国城乡行使。目前《表决权委托协议》尚未达到生效条件。
此前，中国城乡及其一致行动人已经合计持有公司10.55%的股份。在《表决权委托协议》达到生效条件之后，本次非公开发行之前，中国城乡及其一致行动人将合计控制公司23.95%的股份表决权。该比例已经超过了公司创始人、董事长文剑平的持股，公司控股股东、实际控制人将发生变更。
从这一比例和上述操作看，碧水源与中国城乡寻求的或许并不仅仅是合作入股，而是由中国城乡对碧水源的全面接管。
早在2019年5月6日，碧水源股东已经开始向中国城乡转让股份。而此前，碧水源的意向合作方是四川省投资集团有限责任公司（下称“川投集团”）。
川投集团成立于1988 年，是四川省人民政府授权的国有资产经营主体、重点建设项目的融资主体和投资主体之一，是四川省国资委管理的国有独资公司。
2019年1月公司公告，文剑平等个人股东拟向川投集团转让合计占公司总股本10.7%的股份。转让完成后，川投集团将成为公司第二大股东，且后续或另有转让安排，以便进一步增加川投集团对公司的控制权。按照原先设想，股权转让后，川投集团将利用自身融资能力强、信用评级高等优势助力扩大公司融资渠道、降低融资成本及资产负债率，并全面支持公司业务发展。
最近几年公司年报显示，随着经营规模的增长，公司的资产负债率呈逐年上升趋势。2016 年末、2017 年末、2018 年末及 2019 年三季度末，公司合并报表口径的资产负债率分别为 48.65%、56.44%、61.46%和 64.97%。
根据公司测算，2019年9月末，国内同行业可比上市公司平均资产负债率为51.32%，而同期碧水源资产负债率为 64.97%。与同行业可比上市公司相比，碧水源的资产负债率较高，资产流动性较低，存在一定的财务风险。
碧水源负债以流动负债为主，短期借款等流动负债需要公司频繁筹集资金予以偿还或置换，并且其可获取性、融资成本等方面易受到宏观经济环境、国家信贷金融政策、行业发展形势以及企业基本面等因素影响，容易导致公司面临流动性风险。
较高的资产负债率水平一定程度上限制了碧水源未来债务融资空间，适时适当调整过高的资产负债率有利于公司稳健经营，改善公司资本结构。
公司公告称，中国城乡的注资将用于补充碧水源的流动资金及偿还有息负债，预计可将公司资产负债率降低至59.05%左右。
是否无奈之举
2018年以来，为防范地方政府隐性债务风险增量，各省市贯彻实施财政部于 2017年11月发布的92号文，对PPP项目进行集中清理，不符合规范要求的 PPP 项目遭到清理。
碧水源历史存量订单中，PPP类项目占比较大，外部融资金额较多，政策的变化对于公司的发展构成了影响。
另一方面，随着国家金融去杠杆政策持续推进，市场流动性趋紧，民营企业融资成本提升，对应财务费用大幅提升，进而影响利润。
双重因素影响下，碧水源面临一定的偿债压力，公司规模扩张受阻以及新项目难以正常启动。
虽然与川投集团的接洽并未成功，但碧水源引入国资的初衷可从中一窥。2019年2月文剑平曾接受《华夏时报》记者专访，他解释称，有意向引入川投的直接原因，是当前形势下的民营企业普遍面临资金和财务危机，间接原因则是环保行业的特殊性使然，为了“改善生存环境，寻求发展条件”，在与国企和央企的竞争中争取更加主动的地位。
文剑平表示，在去杠杆、融资环境普遍严峻的大形势下。他将股票质押给银行，贷款投入到企业的发展中，却遭遇股市断崖式下跌，资金链骤然紧张。
而央企和国企的融资能力更强，贷款利率能够下浮。民企则大多要在基准利率上上浮25%，所以民企在与国企的竞争中就处于比较被动的地位。“在这种情况下，我们也不能逆历史潮流而动。所以才会寻求机会与国资合作。”
他甚至直言，未来环保行业或许会有更多企业复制他们的道路。“如果把环保行业比作一个生态系统，国企央企是乔木，民企是灌木，小微企业和个体户则是草本。未来乔木可能会越来越大，把更多的土壤、水分和阳光吸收走。灌木就会发生转化，要么成为乔木上的一根枝条，要么向草本转化。”
近日，《华夏时报》记者多次联系碧水源证券事务部，相关问题后辗转到公司宣传部门。截至发稿，公司未作正面回应。
3月12日公开的碧水源投资者关系活动记录中，公司高管表态，称中国城乡拟控股、并表碧水源，但是非公开发行活动尚待审批通过，为了在此之前实现并表，才有部分高管委托投票权给中国城乡。非公开发行完成后，表决权委托即解除。未来公司董事会9个席位中，中交集团将占5席。
编辑：严晖 主编：陈锋
